金龍魚出水

作者：孫紅、郝治軍

　　通吃

　　郭氏家族布局中國糧油市場

　　從上世紀(jì)80年代末起，馬來西亞首富郭鶴年家族系內(nèi)公司發(fā)揮原料、資金、技術(shù)和管理的優(yōu)勢，“兵分兩路”展開了對中國油脂市場的合圍。

　　一方面通過嘉里糧油聚焦產(chǎn)業(yè)鏈后端的油脂精煉領(lǐng)域及銷售環(huán)節(jié)，巧妙借道中糧等國有糧油企業(yè)成立了南海油脂，打造了“金龍魚”等一系列小包裝食用油品牌，迄今合計占有超過50%的市場份額，并在此過程中引領(lǐng)中國人食用油消費結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，為其整合中上游資源打下了厚實的市場基礎(chǔ)。

　　另一方面通過豐益控股與在原料方面具備優(yōu)勢的國際四大糧商之一的美國ADM公司合資成立益海集團，布局產(chǎn)業(yè)鏈中端的壓榨環(huán)節(jié)，趁2002-2003年期間大豆過山車行情導(dǎo)致中國大豆壓榨企業(yè)幾乎全軍覆沒之際，橫掃國內(nèi)中小型榨油廠，大肆進行并購，在很短的時間里成就了益海集團在中國壓榨領(lǐng)域的霸主地位，截至2006年，益海在大豆壓榨領(lǐng)域所占市場份額超過16%，成為中國最大的糧油加工企業(yè)。同時，豐益控股利用其在棕櫚油原料上的優(yōu)勢，全面參股“中糧系”旗下油脂企業(yè)。由此，郭氏家族在中國油脂產(chǎn)業(yè)鏈中下游幾乎形成了“通吃”的格局。

　　在產(chǎn)業(yè)鏈中下游的全面布局，為郭氏家族的海外棕櫚油原料生產(chǎn)帶來了巨大的需求，且由于產(chǎn)業(yè)鏈前端的原料種植環(huán)節(jié)的超高利潤率，郭氏家族通過擴大棕櫚油種植和加工獲取了更為豐厚的收益。更重要的是，通過對中國市場的布局，郭氏家族得以將其在馬來西亞、印尼等地油料作物種植的優(yōu)勢與中國廣闊的市場結(jié)合起來，實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈的縱向一體化。

　　而在兵分兩路潛行逐步取得在中國油脂行業(yè)的領(lǐng)先地位后，在中糧強勢崛起以及“世界棕油霸主地位”遭到馬來西亞國內(nèi)公司挑戰(zhàn)等背景下，郭氏開始了一系列的資本運作，以確保其在中國糧油領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，同時發(fā)揮產(chǎn)業(yè)鏈上的協(xié)同效應(yīng)以穩(wěn)固其競爭優(yōu)勢：以在新加坡和馬來西亞資本市場的一系列收購整合，打造豐益國際這一郭氏旗下糧油資產(chǎn)運作平臺，而后通過這一平臺以66億新元的代價換股收購了包括嘉里糧油及益海集團在內(nèi)的郭氏旗下所有與糧油有關(guān)的資產(chǎn)，將郭氏在上下游產(chǎn)業(yè)鏈的布局整合到豐益國際，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的縱向一體化和橫向規(guī)模化的統(tǒng)一。

　　協(xié)同效應(yīng)帶來了業(yè)績的快速提升，按2008年的凈利潤來看，豐益國際已經(jīng)超越世界第三大糧商邦基。豐益國際的市值由此暴漲至2008年底的124億美元，為其下一步的擴張所帶來的融資需求打下了基礎(chǔ)。不僅如此，2009年7月豐益國際開始謀劃分拆全部中國業(yè)務(wù)在國內(nèi)上市，以應(yīng)對中國國內(nèi)政策和輿論逐步對內(nèi)資糧企傾斜，謀求“去外資化”。與此同時，豐益國際以同樣的從下游到上游的手法開始了在中國大米市場的大規(guī)模布局。

　　馬來西亞郭氏家族企業(yè)掌門人郭鶴年可能是除了政治領(lǐng)袖外，最廣為國際社會認(rèn)識的馬來西亞華人。從白糖、酒店、地產(chǎn)、船務(wù)、保險到媒體，郭鶴年創(chuàng)造了無數(shù)的奇跡。他異常低調(diào)的作風(fēng)，也為他的事業(yè)抹上許多傳奇色彩(附文1)，自《福布斯亞洲》2006年開始編制馬來西亞40大富豪榜以來，他年年位居榜首，盡管2008年遭到了金融危機的沖擊，在2009年的福布斯馬來西亞富豪榜上，郭鶴年仍以高達(dá)90億美元的身家蟬聯(lián)首富，財富僅比2008年減少10億美元。

　　從上世紀(jì)70年代開始，郭鶴年已將商業(yè)王國擴展至香港，1974年其在香港成立了嘉里控股有限公司，從此“嘉里”成為郭氏家族在香港和中國內(nèi)地廣泛業(yè)務(wù)的標(biāo)志。嘉里糧油(中國)有限公司(簡稱嘉里糧油)是郭氏糧油集團(簡稱KOG)在中國投資糧油生產(chǎn)企業(yè)的專業(yè)性投資公司。

　　1991年，郭鶴年的侄子郭孔豐聯(lián)合印尼油棕王吳笙福(Martua Sitorus)、國際四大糧商之一的美國ADM公司及中糧聯(lián)合創(chuàng)辦了豐益控股(圖1)，成為郭氏家族控制下的另一糧油業(yè)務(wù)平臺。2000年，豐益控股與ADM合資組建了益海集團(簡稱益海)。正是通過嘉里糧油、豐益控股、益海，從上世紀(jì)80年代末起，郭氏家族“兵分兩路”展開了對中國糧油市場的合圍。

　　如今，嘉里糧油通過“金龍魚”等十多個品牌，約占據(jù)中國食用油市場50%的市場份額，而其基于對終端市場的掌控力進行的產(chǎn)業(yè)鏈整合手法，同樣精彩。

　　著手下游，打造嘉里糧油

　　小包裝食用油市場霸主地位

　　在股權(quán)結(jié)構(gòu)及品牌所有權(quán)上預(yù)埋伏筆，等在中國市場站穩(wěn)腳跟后，迫使中糧“割肉”金龍魚。從合作到分手，中糧事實上充當(dāng)了日后自己最大競爭對手進入中國市場的“引路人”，而嘉里糧油經(jīng)過20年深耕細(xì)作，占據(jù)了中國食用油市場的半壁江山。

　　借道中糧，布局中國食用油消費終端市場

　　上世紀(jì)80年代末，嘉里集團(Kerry Group Ltd，簡稱嘉里)與中糧集團(簡稱中糧)全資子公司香港鵬利有限公司(TOP GLORY CO LTD，簡稱鵬利)在香港合資成立了南海投資(香港)公司(簡稱南海投資)，嘉里占51%，鵬利占49%(之后鵬利將該部分股權(quán)裝入中糧香港上市平臺中糧國際(00506.HK))，開啟了郭氏正式進軍中國糧油市場的大幕。

　　1990年2月24日，鵬利將其在南海油脂工業(yè)(赤灣)有限公司(簡稱南海油脂)當(dāng)中80%的股權(quán)及已繳付的出資額計2800萬港元轉(zhuǎn)讓給了南海投資持股81.25%的控股子公司耀合發(fā)展有限公司(簡稱耀合)，耀合取代鵬利成為南海油脂的大股東，而耀合其余18.75%的股權(quán)則由中糧持有。不難看出，雖然“中糧系”持有的實際股權(quán)為多，但由于嘉里在南海油脂直接大股東耀合的控股公司南海投資中持有51%的多數(shù)股權(quán)，因此南海油脂的實際控制權(quán)卻掌握在嘉里手中(圖2)。

　　而這一看似無關(guān)緊要的股權(quán)安排，卻成為嘉里在與中糧的合作中掌握主動的關(guān)鍵一環(huán)。

　　1990年1月8日，南海油脂正式開業(yè)，剛開始僅是一個精煉廠，在深圳蛇口保稅區(qū)以精煉進口大豆毛油為主，不過“金龍魚”品牌的出現(xiàn)，使這一狀況發(fā)生了根本改變。1991年，南海油脂推出了“金龍魚”品牌的小包裝食用油，用“福利油方法”打開市場缺口，并迅速擴張。

　　據(jù)2002年3月中華全國商業(yè)信息中心對全國重點大型零售商場的銷售統(tǒng)計，“金龍魚”的市場占有率高達(dá)28.67%，穩(wěn)居小包裝食用油榜首，而南海油脂也成為中國油脂貿(mào)易行業(yè)的開創(chuàng)者與龍頭企業(yè)。

　　由于嘉里在股權(quán)結(jié)構(gòu)上的精心設(shè)計，以及在“金龍魚”商標(biāo)歸屬權(quán)上的安排，使得中糧在雙方的合作中處于劣勢：中糧在合資公司中間接持有的股份總和約47%，是名符其實的第一大股東，但卻沒有控制權(quán)。而更重要的是，“金龍魚”商標(biāo)歸屬權(quán)并不屬于南海油脂，而是放在了新加坡郭氏集團名下。顯然，如果嘉里另建新廠，使用“金龍魚”品牌生產(chǎn)和銷售同種產(chǎn)品，中糧并不能得到利益。在此博弈格局下，中糧很難分享到“金龍魚”快速成長的果實。這為雙方合作的破滅埋下了隱患。

　　事實上，雙方的“同床異夢”在合作后不久便已顯露，在南海油脂后，嘉里九度追加投資，煉油生產(chǎn)罐裝基地從一個增加到八個，分別位于深圳、青島、西安、成都、廈門、上海、廣西防城港、遼寧營口港，不過除深圳南海油脂外，嘉里沒有繼續(xù)與中糧合作。而中糧也從1992年起開始另立山頭自創(chuàng)品牌，1995年，中糧正式推出“福臨門”品牌，開拓小包裝食用油市場，并于2001年初將“福臨門”業(yè)務(wù)注入旗下的香港上市公司中糧國際，希望依托香港資本市場，加大對“福臨門”的投入。

　　2001年11月30日，中糧國際正式與新加坡公司Queensman簽訂了南海油脂的股份出售協(xié)議，理由是“出售南海公司令本集團得以集中資源開發(fā)‘福臨門’品牌。由于本集團于南海公司之投資比例無法令本集團全面控制南海公司之管理，故董事認(rèn)為本集團應(yīng)集中及強化資源，以管理及開發(fā)旗下以本集團享有獨家使用權(quán)之‘福臨門’為品牌之食用油生產(chǎn)及分銷業(yè)務(wù)”。

　　從中糧國際的角度，此單合作相當(dāng)失敗。公告顯示，中糧國際以3.8億元的代價轉(zhuǎn)讓了南海投資49%股權(quán)，錄得投資虧損500萬港元。而此時，南海投資已進入良性盈利通道，1999、2000年除稅及少數(shù)股東權(quán)益后股東應(yīng)占純利分別達(dá)到4460.9、5601.9萬港元。更讓人扼腕的是，中糧事實上充當(dāng)了日后自己最大競爭對手進入中國市場的“引路人”。

　　此后，嘉里糧油陸續(xù)受讓了耀合等公司持有的南海油脂股權(quán)，至2006年7月12日，南海油脂成為了嘉里糧油的全資子公司。

　　多品牌策略效果彰顯，市場份額高達(dá)四成

　　除金龍魚外，嘉里糧油陸續(xù)在中國市場推出了16個品牌，其中較為著名的是胡姬花、鯉魚、元寶、香滿園、花旗、手標(biāo)、巧廚等。這種多品牌戰(zhàn)略在中國企業(yè)中是罕見的，按照當(dāng)時南海油脂總經(jīng)理李福官的說法，與其等競爭對手和自己爭奪市場，不如自己先設(shè)置競爭對手，根據(jù)市場需求，在不同層面，從高到低，在不同品種上，設(shè)立不同定位的品牌遏制競爭對手的發(fā)展。公開數(shù)據(jù)顯示，2003年12月12日，嘉里糧油小包裝油銷量突破百萬噸。

　　而嘉里糧油的多品牌策略效果彰顯，據(jù)央視市場研究股份有限公司《2008年食用油品牌市場占有率》調(diào)研報告，2008年市場占有率最高的為金龍魚，實際占有率和加權(quán)占有率分別為30.83%和29.98%，胡姬花排在福臨門和魯花之后，實際占有率和加權(quán)占有率分別為4.84%和4.64%，加上香滿園、元寶、鯉魚等上榜品牌，嘉里糧油旗下品牌占據(jù)中國小包裝食用油市場總體份額達(dá)四成。

　　更重要的是，嘉里糧油以小包裝食用油布局中國市場，改變了中國老百姓以菜籽油為主的傳統(tǒng)消費習(xí)慣，轉(zhuǎn)而消費以大豆和棕櫚油等進口農(nóng)產(chǎn)品為主要原料的小包裝食用油。據(jù)農(nóng)業(yè)咨詢機構(gòu)東方艾格的數(shù)據(jù)，2006至2007年度，豆油和棕櫚油占據(jù)了中國植物油消費市場的前兩位，消費份額分別為37.3%和21.4%(圖3)。

　　中國食用油市場消費結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，為郭氏集團整合產(chǎn)業(yè)鏈中上游構(gòu)建了一個堅實的基礎(chǔ)。據(jù)中國糧油學(xué)會數(shù)據(jù)，目前豆油生產(chǎn)原料的80%依靠進口大豆，而棕櫚油則全部進口自馬來西亞、印度尼西亞，作為在馬來西亞有深厚根基的大糧商，在中國市場的終端控制力為其整合馬來西亞種植基地埋下了精彩伏筆。

　　結(jié)盟ADM謀劃中游，

　　益海成為中國最大的糧油加工企業(yè)

　　在產(chǎn)業(yè)鏈中游，郭氏集團以豐益控股直接控制的益海為平臺，并乘中國“大豆危機”之際，低價收購榨油廠，在中國大豆加工市場占據(jù)約2成的份額，并與嘉里糧油良性互補，全面覆蓋中國糧油市場。

　　趁中國“大豆危機”之際大規(guī)模并購

　　豐益控股剛成立之際，主要從事棕櫚油貿(mào)易業(yè)務(wù)，隨后在印度尼西亞、馬來西亞、中國等地通過一系列收購、新建等擴張，布局廣泛涉及棕櫚油種植、生產(chǎn)、貿(mào)易、物流等領(lǐng)域，是郭氏家族糧油資產(chǎn)業(yè)務(wù)平臺。利用規(guī)模、增長潛力、地緣、準(zhǔn)入壁壘較低等優(yōu)勢，豐益控股將棕櫚油業(yè)務(wù)擴展的重心放到中國和印度市場。豐益控股在華的布局主要依托其與ADM合資組建的益海進行，而業(yè)務(wù)重點主要集中在大豆壓榨及豆粕等產(chǎn)業(yè)鏈的中游環(huán)節(jié)。

　　而2003-2004年的“大豆危機”，為益海在中國的攻城掠地提供了絕無僅有的良機。據(jù)中國油脂網(wǎng)資料，2000年以前，中國的大豆壓榨以內(nèi)資企業(yè)占絕對主導(dǎo)地位。即使到了2003年，外資大豆壓榨產(chǎn)量也僅占全國產(chǎn)量的18%。但2004年，作為國際大豆貿(mào)易定價基準(zhǔn)的美國芝加哥期貨交易所(CBOT)大豆期貨價格劇烈波動，導(dǎo)致眾多中國大豆加工企業(yè)高位采購。此后，大豆價格驟降，每生產(chǎn)一噸豆油就會虧損500-600元。數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)壓榨企業(yè)70%停產(chǎn)，大量企業(yè)倒閉，造成了中國的“大豆危機”(附文2)。

　　趁此機會，國際四大糧商大舉進入中國(附文3)，通過低成本兼并重組搶占市場。公開數(shù)據(jù)顯示，目前在中國現(xiàn)有的97家大型大豆加工企業(yè)中，64家具有外資背景，實際加工能力超過5000萬噸，占國內(nèi)總量的85%；內(nèi)資大豆油脂加工企業(yè)實際大豆壓榨量占全國的比重迅速下降，而外資企業(yè)的市場份額卻從9%快速提高到了48%。益海就是這一時期外資在中國迅速擴張的典型代表。

　　公開資料顯示，2003年至2005年的短短兩三年期間，益海收購了國內(nèi)不下10多家中型榨油廠，相繼在煙臺、秦皇島、周口、連云港、福州、武漢、泉州、昌吉等二三線城市建立了糧油生產(chǎn)基地。2006年上市的豐益國際公告中，對此有過這樣一段描述，“益海雖然進入中國市場較晚，但其發(fā)展、布局非常之快，從2002年開始，益海通過新建、收購老國有企業(yè)、設(shè)備改造等方式在兩三年內(nèi)迅速擴張，在防城港、連云港等地已合資建立了10多家生產(chǎn)廠家和20多家銷售公司，在合并時(指2007年6月)總投資近5億美元，擁有750多萬噸的大豆、花生、棉籽、菜籽的加工能力，年可生產(chǎn)各類大豆油200多萬噸、花生油16多萬噸、菜籽油20多萬噸、棕櫚油60多萬噸。在中國市場控股或參股的知名食用油品牌包括‘口福’、‘魯花’、‘豐苑’、‘四海’等”。數(shù)據(jù)顯示，截至2006年，益海大豆日加工能力達(dá)到3.5萬噸，占國內(nèi)市場份額超過了16%，成為中國這一領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。

　　中國業(yè)務(wù)成為豐益控股的主要業(yè)務(wù)，從2005年第一季度豐益控股棕櫚油的銷售收入來源我們可以看出，其在華銷售收入將近占其總收入將近一半(圖4)。

　　益海、嘉里良性互補，郭氏家族全面覆蓋中國糧油市場

　　益海與嘉里糧油雖同為糧油企業(yè)，但在中國內(nèi)地的業(yè)務(wù)拓展布局正面競爭很少，互補性卻很強。在產(chǎn)品的定位上，益海以口福品牌以及為家樂福等大型賣場貼牌等低端產(chǎn)品為主，主要以價格策略占領(lǐng)小包裝食用油低端市場，嘉里糧油則以金龍魚引導(dǎo)中高端產(chǎn)品線，以鯉魚及部分區(qū)域品牌占領(lǐng)低端市場，而胡姬花則在部分地區(qū)以花生油穩(wěn)坐高端市場，產(chǎn)品的定位上雙方體現(xiàn)了高端與低端的有機組合；在生產(chǎn)企業(yè)地理布局方面，益海11個生產(chǎn)基地位于安徽蕪湖、河南周口、河北秦皇島、四川廣漢等二三線城市，而嘉里糧油的8大生產(chǎn)基地主要位于天津、上海、深圳等航運方便、消費水平高的國內(nèi)一二線城市，二者交叉覆蓋不同市場；在產(chǎn)業(yè)鏈上，益海側(cè)重于產(chǎn)業(yè)鏈中游，嘉里糧油則聚焦產(chǎn)業(yè)鏈的下游。

　　通過益海與嘉里糧油，郭氏家族已在國內(nèi)糧油市場形成了高、中、低端產(chǎn)品，覆蓋一、二、三線城市的全方位布局。

　　謀劃上游，獲取更豐厚利潤

　　在下游和中游的雙線布局，有力帶動了郭氏在上游的擴張。早在2005年底，其旗下PPB油棕在馬來西亞和印尼共擁有約36.32萬公頃油棕種植面積，較2002年激增了近3倍，并占據(jù)了中國棕櫚油市場約70%的份額。同時，借助在上游的優(yōu)勢，郭氏得以參股“中糧系”油脂企業(yè)，最大限度地分享了中國食用油行業(yè)成長。更值得關(guān)注的是，通過這種上下游的跨境布局，郭氏可有效利用各國不同的稅法進行避稅，使其海外種植企業(yè)的利潤率高達(dá)約24%，遠(yuǎn)高于其在中國終端市場的1.5-4%。

　　中、下游布局帶動上游擴張

　　益海與嘉里糧油在中下游的全方位布局迅速增加了對上游原材料的需求。為此，在布局中國糧油市場的同時，郭氏家族企業(yè)加快了在產(chǎn)業(yè)鏈前端棕櫚油種植與生產(chǎn)環(huán)節(jié)的開拓。

　　豐益控股成立當(dāng)年，便收購了印尼7100畝土地，建立油棕種植園。2006年，豐益控股旗下豐益國際聯(lián)手ADM花費580萬美元一舉并購5家印度尼西亞種植公司，其種植土地儲備因此增加了8.5萬公頃。之后通過一系列并購，豐益控股種植園面積迅速增加，截至2008年底，豐益控股已將油棕的種植面積提高到22.33萬公頃，其中在印度尼西亞擁有16.08萬公頃，在馬來西亞擁有6.25萬公頃(表1)。此外，通過Plasma計劃，在印尼管理3.39萬公頃土地。

　　作為郭氏家族旗下另一家上游企業(yè)，PPB油棕是馬來西亞最大的棕櫚油生產(chǎn)商之一，擴張速度更是驚人。2002年，PPB集團旗下的PPB油棕在馬來西亞和印尼的油棕種植面積分別達(dá)到7.7、2.57萬公頃，總計超過10萬公頃；到2005年底，PPB油棕總共擁有約36.32萬公頃土地儲備，其中約8萬公頃位于馬來西亞，28.32萬公頃位于印尼，增加了近3倍之多。

　　在增加油棕種植園面積的同時，郭氏家族也加大了棕櫚油產(chǎn)能的擴張。自1995年豐益控股建立第一家棕櫚油壓榨工廠起，之后便在棕油研磨、壓榨、精煉等生產(chǎn)環(huán)節(jié)不斷擴張，產(chǎn)能得以迅速提升。2006年，豐益國際將郭氏家族系內(nèi)公司馬來西亞主要的棕櫚油及棕櫚仁油精煉商與出口商—PPB集團旗下的PGEO公司(簡稱PGEO)收歸囊中。并購公告顯示，2006年，該公司35%的產(chǎn)品銷往中國。通過一系列并購、重組，到2008年，豐益國際加工的棕櫚原油達(dá)到150.52萬公噸，比上年提高了26%，棕仁加工達(dá)到了35.03萬公噸，比上年增長了25%。2007年，豐益國際的棕櫚油和月桂油貿(mào)易從2006年的790萬噸上升到1340萬噸，而2007年銷往中國的棕櫚油達(dá)到400萬噸以上。而中國糧油信息中心的信息顯示：2007年中國棕櫚油進口量不超過600萬噸。此外，公開行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，益海嘉里占據(jù)了中國棕櫚油市場約70%份額(后文將益海嘉里并購過程詳細(xì)闡敘)。

　　也就是說，通過對中國市場的布局，郭氏家族得以將其在馬來西亞、印尼等地油料作物種植的優(yōu)勢與中國廣闊的市場結(jié)合起來，形成了從上游到下游一條完整的價值鏈，實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈上的縱向一體化。

　　借原料優(yōu)勢參股“中糧系”油脂企業(yè)，

　　全面分享中國食用油行業(yè)成長

　　自中糧1992年另立山頭自創(chuàng)品牌以來，中糧與ADM、豐益控股就開始了全面的合作。1992年，三者合資的北海糧油工業(yè)有限公司在天津建成，此后十余年間，位于江蘇張家港的東海糧油工業(yè)有限公司、山東的黃海糧油工業(yè)有限公司、廣東增城的東洲油脂工業(yè)有限公司、大海糧油工業(yè)(防城港)有限公司等相繼投產(chǎn)，主要產(chǎn)品包括“福臨門”系列食用油、“四海牌”豆粕等。2000年11月，中糧、ADM、豐益控股三家又共同投資組建了上海福臨門食品有限公司，專門負(fù)責(zé)福臨門牌小包裝油的統(tǒng)一銷售和推廣。而“福臨門”品牌已連續(xù)十年位居中國小包裝食用油領(lǐng)域的第二品牌，僅次于“金龍魚”。

　　在這些合資項目中，中糧顯然吸取了在與嘉里合作中失敗的教訓(xùn)，牢牢掌握了控股權(quán)，不過豐益控股也持有數(shù)量不少的股權(quán)(表2)。在中糧另外兩家合營企業(yè)萊陽魯花及山東魯花濃香當(dāng)中，中糧持有24% 的權(quán)益，而豐益控股則透過香港嘉銀(萊陽)有限公司在此兩公司持有25%的權(quán)益，合營企業(yè)旗下的“魯花”目前是中國花生油領(lǐng)域的第一品牌。

　　而中糧之所以選擇ADM、豐益控股作為合作伙伴，很大程度是因這二者在原料供應(yīng)上的優(yōu)勢。ADM是全球最大的大豆生產(chǎn)及貿(mào)易商之一，豐益控股背靠馬來西亞、印度尼西亞的棕櫚油生產(chǎn)基地，很大程度上掌控了棕櫚油的種植、壓榨和銷售環(huán)節(jié)，是全球最主要的棕櫚油供應(yīng)商。中糧國際在公告中坦言，“本公司的合營公司安排，令本公司受惠于合營伙伴(ADM和豐益控股)在油籽加工業(yè)的豐富經(jīng)驗及良好信譽、原料購買和供應(yīng)實力以及先進技術(shù)及管理專才，有助提升本公司在國內(nèi)及國際市場的競爭地位”。也就是說，在益海、嘉里糧油布局中國食用油市場的同時，郭氏家族通過豐益控股參股“中糧系”旗下油脂企業(yè)，因而能夠最大限度地分享中國食用油行業(yè)成長。

　　產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化，

　　使郭氏家族在上游原料環(huán)節(jié)獲取更豐厚利潤

　　中下游的布局形成了巨大的原材料需求，能夠使郭氏家族旗下的海外棕櫚種植與加工基地通過提供原料分享到更為豐厚的利潤。2002年，PPB油棕為控股股東PPB集團貢獻(xiàn)了38.83%盈利，是其最主要的利潤來源。從之后合并了嘉里糧油、益海的豐益國際2008年財報也可以看到這一玄機，2008年豐益國際的收入和利潤主要來源于棕櫚油和月桂油的精煉與銷售、種植和棕櫚加工(表3)，二者加起來占到了收入和稅前利潤的65%、54%，而以小包裝食用油為代表的消費品僅占收入和稅前利潤的16%、4.2%；而從稅前利潤率來看，種植和棕櫚加工的稅前利潤率高達(dá)24.74%，遠(yuǎn)高于消費品的1.58%。

　　產(chǎn)業(yè)鏈上下游遭遇挑戰(zhàn)

　　應(yīng)該說，郭氏家族布局中國市場的戰(zhàn)略思路非常清晰，在中國糧食體制轉(zhuǎn)軌時期的空隙中，抓住了一切機會擴張，并占領(lǐng)了中下游市場的大比例份額。然而，中糧進入寧高寧時代后的市場化運作，以及馬來西亞種植業(yè)格局的轉(zhuǎn)變，對其苦心經(jīng)營的上下游一體化模式產(chǎn)生了不可忽略的沖擊。

　　2006年3月17日，中糧合并中谷糧油集團的重組事宜正式獲得國資委批準(zhǔn)，作為國資委169家直屬中央企業(yè)中最大的兩家糧油企業(yè)集團，中糧承擔(dān)了中國95%以上的糧食進出口貿(mào)易業(yè)務(wù)，是國家宏觀調(diào)控糧食進出口貿(mào)易的主渠道；而中谷糧油是中國最大的國有糧油流通企業(yè)之一，在國內(nèi)有珠江、長江、黃河流域和東北、內(nèi)蒙古、京津塘地區(qū)五大重點經(jīng)營區(qū)域，有購銷網(wǎng)絡(luò)、倉儲運輸、糧油加工和科技開發(fā)四大運營體系，營銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國；構(gòu)建了糧食、油脂、飼料和科技工程四個產(chǎn)業(yè)鏈條。

　　二者合并的意義不言而喻，中糧雖然承擔(dān)了中國95%以上的糧食進出口貿(mào)易業(yè)務(wù)，但由于國內(nèi)糧食內(nèi)、外貿(mào)的舊體制，中糧內(nèi)、外貿(mào)一體化經(jīng)營一直難以實現(xiàn)，在國內(nèi)缺少糧食專用碼頭、倉儲等基礎(chǔ)設(shè)施，導(dǎo)致其糧食物流體系嚴(yán)重滯后。而中谷有珠江、長江、黃河流域和東北、內(nèi)蒙古、京津塘地區(qū)五大重點經(jīng)營區(qū)域，存在購銷網(wǎng)絡(luò)、倉儲運輸、糧油加工和科技開發(fā)四大運營體系，營銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國，恰好與中糧形成了一定程度的互補。

　　中糧同中谷集團合并后，旗下的全資、控股和參股的油料壓榨和油脂精煉企業(yè)達(dá)15家，總資產(chǎn)達(dá)到約700億元，日壓榨各種油料能力超過3萬噸。

　　而中糧在寧高寧的帶領(lǐng)下，以“全價值鏈”戰(zhàn)略思想為核心，加快了在糧油產(chǎn)業(yè)鏈上的布局，同時加大了資本運作的力度，除兼并中谷外，還通過境內(nèi)外資本市場，對新疆屯河、深寶恒、華潤酒精、豐原生化等企業(yè)進行了一系列并購重組。而在2006年10月9日，中糧上市旗艦中糧國際還宣布了分拆糧油等農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)務(wù)上市，打造糧油加工業(yè)務(wù)專業(yè)化資本平臺中國糧油控股(簡稱中國糧油，00606.HK)的計劃?！　?007年3月21日，中國糧油完成在香港聯(lián)交所的分拆上市，原中糧國際更名為中國食品，主營食品飲料業(yè)務(wù)，而中糧原先部分沒有進入上市公司的糧油業(yè)務(wù)通過此次重組，注入中國糧油，中國糧油成為中糧主營糧油加工業(yè)務(wù)的資本平臺。

　　分拆前后的變化非常明顯。重組前的2006年10月8日，中糧國際市值96.6億港元，分拆后上市當(dāng)天，中國食品市值161.3億港元，中國糧油市值達(dá)到198.5億港元。中糧旗下兩家上市公司融資能力的加強為其今后的擴張打下了堅實基礎(chǔ)。

　　事實上，從財務(wù)指標(biāo)上看，進入“寧時代”的中糧集團業(yè)務(wù)頗有起色，截至2006年底，中糧集團資產(chǎn)總額達(dá)1067.1億元，實現(xiàn)營業(yè)收入794.9億元、利潤總額37億元、上繳稅金24.3億元，分別比2004年底增長78.6%、78.3%、134.2%、63.1%。

　　除在中國市場遭到中糧的強勁挑戰(zhàn)外，在東南亞，豐益國際棕油霸主地位也受到了不小的沖擊。2006年11月27日，馬來西亞聯(lián)昌投資銀行提議，將隸屬國民投資公司(PNB)的森那美(SIME，4197)、牙直利集團(GUTHRIE，3131)與金希望(GHOPE，1953)業(yè)務(wù)合并，以310億令吉將旗下資產(chǎn)整合在聯(lián)合動力(Synergy Drive)旗下，這項合并一口氣將至少8家上市公司除牌，總值之高、規(guī)模之大在馬來西亞堪稱史無前例，涉及這項合并計劃的上市公司除了上述公司外，也包括森工程服務(wù)(SIMEENG，2992)、森聯(lián)合產(chǎn)業(yè)(SIMEPTY，1856)、牙直利園丘(GROPEL，2399)、高與低原(H&L，2402)、文德甲(MTAKAB，2518)與國家產(chǎn)業(yè)(NEGARA，2437)。合并完成后，聯(lián)合動力有望成為世界最大油棕種植集團。該合并計劃廣受馬來西亞政經(jīng)兩界看好，他們認(rèn)為聯(lián)合動力無論在采購、運作、研發(fā)、資本、人力資源等條件都可促進成本效應(yīng)。

　　通過資本市場

　　全面整合產(chǎn)業(yè)鏈上、中、下游

　　通過打造的豐益國際這一資本平臺，郭氏實現(xiàn)了旗下糧油資產(chǎn)的整體上市，有效整合從原料生產(chǎn)、精煉加工到終端銷售產(chǎn)業(yè)鏈上的所有環(huán)節(jié)，打通了產(chǎn)品制造鏈和商品流通鏈之間的隔閡，實現(xiàn)了縱向一體化，有利于產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)以降低成本。更重要的是，經(jīng)過這一系列運作，全球四大糧商之一的ADM對郭氏旗下益海的直接股權(quán)轉(zhuǎn)換成了間接持股，益海的外資身份開始淡化，有利于減少其在中國的進一步擴張的阻力。

　　在中糧國際宣布分拆糧油加工業(yè)務(wù)單獨上市兩個月后，2006年12月14日，郭氏家族的糧油資產(chǎn)資本平臺豐益國際(Wilma，F(xiàn)34.SI)高調(diào)宣布了高達(dá)43億美元的大并購計劃，郭氏家族開始全面整合旗下糧油資產(chǎn)，而此時距離豐益國際借殼益康亞太上市完成不到半年時間(見郭氏財技一)。

　　二次并購，全面整合糧油產(chǎn)業(yè)鏈

　　豐益國際2006年12月14日發(fā)布公告，并購方案分為兩部分，其一是以約27億美元的代價并購郭氏集團(Kuok Group)的棕櫚園、食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)(簡稱“KG并購”，見“郭氏財技二”)，其二是以約16億美元的代價并購母公司豐益控股(Wilmar Holdings)的食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)，包括ADM亞太集團所持股權(quán)(簡稱“IPT并購”，見“郭氏財技三”)。

　　通過這兩次并購，豐益國際實現(xiàn)了通過KOG直接掌控嘉里糧油旗下中國市場業(yè)務(wù)的目標(biāo)，并實現(xiàn)了益海的打包上市。

　　大并購打通產(chǎn)業(yè)鏈的同時實現(xiàn)“去外資化”

　　豐益國際的這兩次大并購，實際上是郭氏集團系內(nèi)糧油資產(chǎn)的調(diào)配與整合，其意義非同尋常。

　　首先是通過此次并購，新集團將覆蓋從原料生產(chǎn)、精煉加工到終端銷售產(chǎn)業(yè)鏈上的所有環(huán)節(jié)，其業(yè)務(wù)貫穿整個價值鏈，打通了產(chǎn)品制造鏈和商品流通鏈之間的隔閡(圖5)，實現(xiàn)了縱向一體化，有利于產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)以降低成本。

　　其次是并購后，郭氏集團在華的重要平臺—益海和嘉里糧油實際上也實現(xiàn)了合并，成為規(guī)模更為龐大的益海嘉里集團(簡稱益海嘉里)，新成立的益海嘉里旗下大豆壓榨企業(yè)達(dá)到12家，日壓榨大豆能力達(dá)到3.4萬噸，年可加工大豆1000萬噸，同時擁有8家花生、棉籽和菜籽壓榨廠；日精煉油脂能力超過1.3萬噸，年精煉各種油脂能力超過400萬噸，成為中國市場上最大的油脂油料企業(yè)集團。由于嘉里糧油在小包裝食用油市場占有率達(dá)到了50%以上，而益海在豆油壓榨領(lǐng)域占絕對優(yōu)勢，因此這次合并實際上也是價值鏈上游和下游的組合。

　　其三，由于近年來，對于外資在中國糧食市場的壟斷布局，國內(nèi)對包括ADM在內(nèi)的國際四大糧商的質(zhì)疑聲不絕于耳，而通過此次并購，ADM對益海集團的直接持股轉(zhuǎn)化成間接持股，有利于消除外界對益海外資身份的質(zhì)疑。事實上，益海管理層曾在多個場合強調(diào)益海的“僑資”身份，以撇清與ADM的關(guān)系，益海嘉里財務(wù)總監(jiān)陸玟妤在接受媒體采訪中就曾表示：“ADM只是買了我們在新加坡掛牌的股票，益海嘉里的董事長郭孔豐也是愛國華僑郭鶴年的侄子，并不像有些誤傳的說益海嘉里是ADM控股的企業(yè)?！?/p>

　　并購后協(xié)同效應(yīng)彰顯

　　IPT并購與KG并購?fù)瓿珊螅诋a(chǎn)業(yè)價值鏈上，豐益國際實現(xiàn)了縱向一體化，而在橫向規(guī)模上也得到迅速提升，并購?fù)瓿珊?，豐益國際不僅煉油產(chǎn)能大幅提高，而且用于油棕種植的土地儲備迅速翻倍，由并購前的21萬公頃增加為57.34萬公頃。瑞信(Credit Suisse)也在研究報告中認(rèn)為，合并后的豐益國際可提煉世界1/4的棕油。顯然大規(guī)模生產(chǎn)可以產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟，降低加工成本。

　　產(chǎn)業(yè)價值鏈上的全方位布局與合并帶來的協(xié)同效應(yīng)使得豐益國際的發(fā)展勢頭迅猛。財報顯示，豐益國際2007年第三季度實現(xiàn)凈利潤1.951億美元，為并購前2006年第三季度所實現(xiàn)凈利潤3630萬美元的5.4倍。與此同時，各大業(yè)務(wù)板塊所貢獻(xiàn)的稅前利潤也開始均衡化(圖6)，說明協(xié)同效應(yīng)所帶來的范圍經(jīng)濟提升了集團的抗風(fēng)險能力。

　　數(shù)據(jù)顯示，在全球金融市場動蕩的環(huán)境下，豐益國際2008年的平均資產(chǎn)回報率達(dá)9.2%，較2007年大幅提升3.2個百分點，平均股東權(quán)益回報率也由2007年的13.3%大幅提升至17.5%(圖7)；而2009年一季度，盡管豐益國際銷售收入同比減少30.6%，但凈利潤仍同比增長10.8%，進一步說明了合并所帶來的協(xié)同效應(yīng)。

　　借中國業(yè)務(wù)上位，豐益國際凈利潤超越邦基

　　豐益國際2009年3月4日公布的2008年財報顯示，截至2008年12月31日，公司營業(yè)收入達(dá)到291.45億美元，同比增加77%；凈利潤達(dá)到15.31億美元，同比暴增164%。

　　而此前，國際三大糧商ADM、邦基(Bunge)、嘉吉(Cargill)相繼公布了2008財年財報，ADM收入為698.16億美元(截至2008年6月30日)，邦基為525.74億美元(截至2008年12月31日)，嘉吉為1204.39億美元(截至2008年5月31日)。

　　在凈利潤方面，ADM、邦基、嘉吉、豐益國際四家分別為18.02億美元、10.64億美元、39.51億美元、15.31億美元，嘉吉利潤總額位居首位，豐益國際已經(jīng)超越邦基，并以164%的大比例增幅領(lǐng)先，顯示出強勁的發(fā)展后勁。

　　從收入結(jié)構(gòu)來看，豐益國際2006-2008年收入分別為70.16億、164.661億及291億美元，而來自中國市場的收入就達(dá)到了41.77億、84.82億、143.26億美元，分別占到了總收入47%、52%和49%(表4)，中國區(qū)域在豐益國際業(yè)務(wù)區(qū)域構(gòu)成中占絕對權(quán)重(圖8)，可見中國市場對豐益國際的高成長影響巨大；同時，豐益國際對中國的投資呈直線上升趨勢，也足見其對中國市場高度看好(圖9)。

　　中國業(yè)務(wù)分拆上市玄機

　　2009年7月6日，豐益國際正式對外證實，已指定高盛集團、摩根士丹利和中銀國際控股有限公司負(fù)責(zé)其中國業(yè)務(wù)IPO的籌備工作。益海嘉里副董事長穆彥魁對媒體表示，上市地將選在香港，時間上希望“越快越好”。

　　益海嘉里如需融資完全可以借助豐益國際這一資本平臺，此次看上去毫無必要的分拆在華業(yè)務(wù)、二次上市的舉措，無疑另有原因，豐益國際管理層又是出于何種的考量呢？

　　事實上，在豐益國際等外資糧油企業(yè)在華業(yè)務(wù)迅速成長的過程中，國內(nèi)輿論對其在中國壟斷布局所帶來的糧食安全問題的擔(dān)憂就不絕于耳，而政府也出臺了一系列政策以鼓勵內(nèi)資糧油企業(yè)的發(fā)展。2008年9月3日，國家發(fā)改委出臺《促進大豆加工業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，該意見明確提出要扶持民族大豆加工企業(yè)，引導(dǎo)內(nèi)資加工企業(yè)通過兼并、重組方式，整合資源，培育一批加工量2000噸/日以上，產(chǎn)、加、銷一體化，具有較強競爭力的大豆油脂加工企業(yè)(集團)；而對外資進行了限制，意見中提出，外商兼并、重組國內(nèi)油脂加工企業(yè)，嚴(yán)格按照國家有關(guān)外商投資的法律法規(guī)及外商投資產(chǎn)業(yè)政策辦理。

　　而在國家發(fā)改委下發(fā)《關(guān)于做好2009年油菜籽收購工作的通知》中首次規(guī)定企業(yè)可以參與托市收購，根據(jù)規(guī)定，在油菜籽市場價格回升到每市斤2.00元以上前，中央財政給予委托企業(yè)每市斤0.10元的一次性費用補貼，這樣一來，壓榨企業(yè)的每噸成本就少了200元。在這份100多家企業(yè)的名錄里并沒有一家外資企業(yè)，益海嘉里當(dāng)然也不在其中。

　　顯然，如果益海嘉里在國內(nèi)上市，將會使企業(yè)更加“本土化”，有利于其中國業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性以及減少在國內(nèi)進一步擴張可能遇到的政策阻力。而事實上，益海嘉里的分拆上市實際上正是針對這一的外部環(huán)境的變化，穆彥魁坦言，益海嘉里在國內(nèi)上市，融資并不是主要目的，而在于上市之后，益海嘉里便能順理成章變身成為一家地地道道的國內(nèi)企業(yè)，擺脫“外資”的稱號和限制。

　　郭氏財技一：

　　反向并購打造糧油資產(chǎn)資本運作平臺

　　豐益控股設(shè)置優(yōu)惠的并股與保值條款將原股東留下，不僅稀釋了原股東在新公司中的股權(quán)，同時也將大多股東留在新公司內(nèi)，為豐益國際保持上市地位以及后來絕對控股新公司埋下伏筆。

　　郭氏家族借橋中糧，成就了中國小包裝食用油領(lǐng)域的霸主地位，而在2002-2003年間的大豆危機后，又乘中糧裹足不前之際，用很少的代價大肆并購直接進入中國市場，掌控中游。

　　2004年10月，有“中國摩根”之稱的寧高寧空降中糧；年底，中國土產(chǎn)畜產(chǎn)進出口總公司被收編至中糧旗下。因應(yīng)競爭對手的新變局，郭氏家族開始醞釀旗下糧油資產(chǎn)與資本市場的對接，打造糧油資產(chǎn)資本運作平臺。

　　2005年12月23日，新加坡上市公司益康亞太(Ezyhealth)發(fā)布了豐益控股對其反向并購的方案，根據(jù)該方案，益康亞太向豐益控股定向增發(fā)215億股新股，以購買豐益控股旗下棕油業(yè)務(wù)，完成資產(chǎn)注入，而豐益控股的棕櫚油業(yè)務(wù)也借助這一資本平臺完成借殼上市。

　　豐益控股注入了與棕油業(yè)務(wù)相關(guān)的企業(yè)群—52家公司，該企業(yè)群涵蓋了種植、運輸、貿(mào)易等相關(guān)企業(yè)，它們是從事油料種植、棕油提煉、壓榨等業(yè)務(wù)的大型企業(yè)。截至2004年底，豐益控股的棕油業(yè)務(wù)年營業(yè)額達(dá)50億美元(83.5億新元)，稅后凈利6040萬美元，凈有形資產(chǎn)值為2189萬美元。

　　分析顯示，益康亞太是較為理想的借殼標(biāo)的。首先，股本相對較小。截至2005年12月23日，益康亞太總股本為2.617億股，且自2000年上市以來，股價表現(xiàn)不佳，2005年6月27日更是創(chuàng)下了最低價0.025新元，市值偏小無疑有利于降低并購成本；其次，獨特的股東結(jié)構(gòu)。益康亞太的主要股東大多為新加坡本地多家掛牌公司的主席、董事經(jīng)理以及掛牌公司本身，郭氏家族在新加坡廣泛的人脈資源有利于降低溝通成本；最后，原益康亞太總裁冼瓊珠以500萬新元回購公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)(有形資產(chǎn)凈值約為740萬新元)，使益康亞太實現(xiàn)“空殼化”，有利于豐益控股注入核心資產(chǎn)。

　　豐益控股的反向并購方案設(shè)計較為巧妙，根據(jù)新加坡交易所上市守則，益康亞太若要繼續(xù)保留上市地位，發(fā)行股本中必須由不少于1000名股東持有。而為了達(dá)此目標(biāo)，豐益控股設(shè)置優(yōu)惠的并股與保值條款將原股東留下。據(jù)并購方案，在配售股票之前，益康亞太原股東手中的股票每10股并為1股，當(dāng)時每股價格為0.05新元，并股后每股0.5新元。與此同時，為了防止原股東并股后配售時手中股票貶值，豐益控股特別設(shè)立了保值條款：假如股票配售價低于0.55新元，原股東將可獲得相等于股票配售價和0.55新元之間差額的現(xiàn)金賠償，但以每股0.20新元賠償為最高額。這些做法不僅稀釋了原股東在新公司中的股權(quán)，同時也將大多股東留在新公司內(nèi)，為豐益控股后來絕對控股新公司埋下伏筆。

　　在完成棕油業(yè)務(wù)注入以后，豐益控股在益康亞太中的持股比例高達(dá)98.8%，根據(jù)新加坡證券交易所相關(guān)規(guī)定，要保持益康亞太的上市公司地位，公眾還須持股12%以上。為此，豐益國際以0.8新元/股的價格公開發(fā)行了3億股，將總股本擴大為25.33億股，公眾持股比例超過12%，而其以81.92%的持股比例仍然保持絕對控股(圖1)，益康亞太也被更名為Wilmar International Limited，即豐益國際。

　　通過借殼上市，郭氏家族不僅打造出了糧油資產(chǎn)運作平臺—豐益國際，為之后的運作打下了基礎(chǔ)，并且還通過資本市場募集了2.4億新元，為集團的進一步擴張?zhí)峁┝速Y金來源。2006年7月14日，反向并購正式完成，以當(dāng)日1.05新元的收盤價計算，豐益國際的市值達(dá)27億新元，是注入的2189萬美元有形資產(chǎn)(截至2004年末)的80倍。

　　郭氏財技二：

　　巧妙設(shè)計KG并購方案，嘉里糧油接軌資本市場

　　以換股方式并購上市公司股權(quán)，在降低豐益國際的財務(wù)壓力的同時，有利于保持其上市地位；而針對特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)采取定向增發(fā)、分部并購的方式，在簡化并購程序的同時，有助于降低現(xiàn)金支出壓力。

　　2006年底，豐益國際發(fā)行約24.03億股，以約41億新元(以2006年12月13日收盤價1.71新元計算，約合27億美元)，并購郭氏集團旗下三家企業(yè)(圖1)—PPB Oil Palms Berhad (簡稱PPB油棕)，Kuok Oils &Grains Pte Ltd (郭氏糧油，簡稱KOG)和PGEO Group Sdn Bhd(簡稱PGEO)。

　　這三家公司不僅涵蓋了郭氏集團的棕櫚園、食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)，而且與中國市場息息相關(guān)。其中，KOG是嘉里糧油的控股股東，透過嘉里糧油已在中國深圳、上海、天津等地投資了20多家企業(yè)，形成一個全國性的網(wǎng)絡(luò)，而且嘉里糧油2003年食用油銷量達(dá)100萬噸，銷售額130多億元。KOG的特種油脂生產(chǎn)與銷售在中國150個城市都覆蓋了銷售網(wǎng)絡(luò)，在2005年其銷售規(guī)模達(dá)到了24萬噸。此外，PPB油棕是馬來西亞上市公司，主要進行油棕的種植與壓榨，而PGEO是馬來西亞主要的棕櫚油及棕櫚仁油精煉商與出口商，公告顯示其2006年就有35%的產(chǎn)品銷售至中國。

　　截至2006年12月13日，PPB油棕總股本4.45億股，市值約40億令吉，如果用現(xiàn)金收購將會加重豐益國際現(xiàn)金流壓力，由此，豐益國際以每股PPB油棕股票換取2.3股豐益國際股票的比率，對PPB油棕進行收購，根據(jù)換股交易價(豐益國際每股1.71元、PPB油棕每股9.046令吉，當(dāng)時的匯率為1新元兌2.30令吉)，總共約發(fā)行了10.24億新股。

　　資本市場對此次換股并購高度認(rèn)同。2006年12月17日，恢復(fù)買賣的豐益國際大漲20%，收報2.05新元，而PPB油棕漲幅也達(dá)17%，收報10.50令吉。由于豐益國際股價漲幅高于PPB油棕，實際上有利于提高PPB油棕股東換股的積極性，提高了此次換股并購的成功率。

　　而促使PPB油棕公眾股東換股對維持豐益國際上市地位至關(guān)重要：換股后馬來西亞公眾持有豐益國際股份的比例約為7.1%，再加上6.7%的新加坡公眾持股比例，正好超越了12%的底線。

　　而PGEO和KOG為郭氏集團系內(nèi)公司，達(dá)成交易較為簡單，豐益國際直接以增發(fā)方式展開收購。PGEO的股權(quán)分為兩部分，其中，PPB油棕持有34.24%股權(quán)，剩下的65.76%由聯(lián)邦集團(FFM)持有，而聯(lián)邦集團也是PPB集團下屬子公司，豐益國際發(fā)售2.87億新股購買聯(lián)邦集團所持全部股權(quán)。

　　鑒于KOG特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，豐益國際分兩部分完成對KOG的并購，首先Kuok(Singapore)Limited、Harpole Resources Limited和Greenacres Limited(三者都是郭氏集團成員企業(yè))手中持有的72%股權(quán)；其次是聯(lián)邦集團直接持有的17.1%股權(quán)以及通過全資子公司持有的10.9%的股權(quán)(合計28%的股權(quán))。

　　對于第一部分股權(quán)，豐益國際發(fā)行了7.86億新股，以約13億新元的代價獲得KOG72%的股權(quán)；對于第二部分，則通過向聯(lián)邦集團及其子公司定向發(fā)行3.06億新股，折合價值5.226億新元收購其余的28%股權(quán)。這樣一來，豐益國際即將KOG100%收入囊中。

　　2007年5月，豐益國際對PPB油棕、PGEO的收購?fù)瓿桑?月28日，對KOG的并購也正式完成。并購?fù)瓿珊螅S益國際通過KOG直接掌控了嘉里糧油旗下的中國市場業(yè)務(wù)。

　　郭氏財技三：

　　ADM配合，IPT并購順利推進益海集團打包上市

　　ADM旗下公司整合，簡化了并購程序，而ADM對益海集團的直接持股轉(zhuǎn)化成間接持股，有助于消除外界對益海集團外資身份的質(zhì)疑。

　　在對郭氏集團KG資產(chǎn)展開并購的同時，豐益國際以16億美元(約合25億新元，以2006年12月13日每股收盤價1.71元計算)收購母公司豐益控股的食用油、粒谷物及相關(guān)業(yè)務(wù)，包括ADM及其子公司所持有的股權(quán)(圖1)。其中，豐益國際發(fā)行10.22億新股，以約17億新元代價收購控股股東豐益控股旗下分支機構(gòu)，同時，豐益國際發(fā)行4.27億新股，以約7.306億新元收購ADM旗下分支機構(gòu)ADM(亞太)、ADM(中國)和Global Cocoa。而IPT并購則更是與中國業(yè)務(wù)直接相關(guān)，資產(chǎn)產(chǎn)能有93%來自于中國，IPT在華業(yè)務(wù)正是通過益海集團進行。

　　為了簡化并購程序，豐益控股成立了SPV(Special Purpose Vehicle，特殊目的公司)持有IPT資產(chǎn)，豐益國際向豐益控股定向增發(fā)10.22億新股收購SPV，并購?fù)瓿珊?，該SPV成為豐益國際的全資子公司。

　　按理說，此次最大的障礙可能來自于益海集團的另一外資股東—美國ADM公司，因為ADM是本次郭氏集團系內(nèi)大并購最大的外部股東，然而，ADM在這起并購中不僅未成為障礙，反而成為這起并購強有力的推動力量，使得豐益國際順利完成了一系列股權(quán)調(diào)整。

　　在豐益國際2006年12月14日發(fā)布并購公告后，ADM旗下子公司Global Cocoa兼并了旗下另一子公司ADM(中國)所有的股份，這樣一來，豐益國際并購Global Cocoa 就相當(dāng)于并購ADM(中國)，無須再同ADM(中國)簽訂單獨的并購協(xié)議。最終，ADM將在IPT資產(chǎn)中的股權(quán)置換成4.27億股豐益國際新股。2007年5月10日，豐益國際正式與ADM旗下三家分公司簽訂股權(quán)收購協(xié)議。2007年6月22日，IPT并購獲豐益國際股東大會通過，收購豐益控股相關(guān)資產(chǎn)完成。

　　KG并購與IPT并購?fù)瓿珊?，豐益國際總股本擴大為63.87股，其中，豐益控股持有豐益國際48.5%股權(quán)，而郭氏集團持有約31%股權(quán)。ADM直接持有6.7%，以及間接持有的19.6%股權(quán)(圖2)。

　　按本次大并購全面完成2007年6月18日豐益國際3.12新元的股價計算，公司市值高達(dá)130億美元，豐益國際成為新交所市值最高的農(nóng)業(yè)類上市公司。