貨幣政策宜相對穩(wěn)定

　　在未來一段時間內(nèi)，貨幣政策仍應(yīng)繼續(xù)保持適度寬松的基調(diào)，同時根據(jù)市場資金形勢進行微調(diào)

　　■ 胡新智

　　如果把2009年上半年看作是中國經(jīng)濟的筑底期，那么下半年中國經(jīng)濟將面臨復(fù)蘇過程中一個重要的拐點。從GDP數(shù)據(jù)來看，上半年第一、第二季度單季增速分別為6.1%與7.9%，而第三季度GDP增幅則達到8.9%，首次超過8%。從CPI數(shù)據(jù)來看，根據(jù)我們的估計，到11月份，中國CPI將首次轉(zhuǎn)為正增長。因此，中國經(jīng)濟形勢正在面臨一個關(guān)鍵的轉(zhuǎn)折時期。而貨幣政策未來走向如何，就尤為引人關(guān)注。我們認為，在未來一段時間內(nèi)，貨幣政策仍應(yīng)以相對穩(wěn)定為主，保持適度寬松的基調(diào)，同時根據(jù)市場資金形勢進行微調(diào)。

　　首先，經(jīng)濟自主性增長的基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固。2009年前三季度我國宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)積極變化，與政府的一攬子刺激政策是密不可分的。當前，我國經(jīng)濟回升基礎(chǔ)還不穩(wěn)定、不鞏固、不平衡。以投資為例，由于我國4萬億元的投資主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施項目和國有企業(yè)，投資的分布是不平衡的。而且從亞洲金融危機后的歷史數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟的恢復(fù)過程往往不是一帆風順的，存在波動和反復(fù)的可能。如果在經(jīng)濟恢復(fù)尚不穩(wěn)固時政策就貿(mào)然退出或轉(zhuǎn)向，將不利于穩(wěn)定預(yù)期，也不利于經(jīng)濟的實質(zhì)性好轉(zhuǎn)。

　　其次，世界經(jīng)濟復(fù)蘇將是一個緩慢曲折的過程。受“再庫存化”和經(jīng)濟刺激計劃的影響，主要發(fā)達國家和新興經(jīng)濟體經(jīng)濟在第三季度都出現(xiàn)不同程度的反彈，各項指標均趨于好轉(zhuǎn)。但是我們注意到，世界經(jīng)濟復(fù)蘇仍處于萌芽時期，很多經(jīng)濟指標出現(xiàn)反復(fù)，特別是各國失業(yè)率還在不斷上升，居民消費需求仍然不足。2009年9月底在匹茲堡舉行的G20峰會上，各國領(lǐng)導(dǎo)人都表示經(jīng)濟復(fù)蘇的進程尚未完成，承諾將在短期內(nèi)繼續(xù)實施刺激計劃，以確保經(jīng)濟增長和就業(yè)增加。

　　第三，當前通貨膨脹仍處于預(yù)期階段。雖然CPI指數(shù)將在2009年年底實現(xiàn)同比正增長，但并不意味著通貨膨脹為期不遠。長期以來，我國部分行業(yè)產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)問題并沒有從根本上解決。在這種形勢下，作為反映供求形勢的物價不大可能漲得過快過猛。而且即使按照現(xiàn)在的速度，CPI增速超過1年期存款利率的情況也要到明年第二季度才有可能出現(xiàn)。因此，從物價指數(shù)來看，我國短期內(nèi)尚不存在通貨膨脹的風險。當然，我們也要對通貨膨脹特別是輸入型通貨膨脹保持警惕。

　　第四，金融市場資金流動性出現(xiàn)下降。在貸款快速增長的情況下，商業(yè)銀行的貸存比普遍上升。2009年6月末部分股份制商業(yè)銀行貸存比已超過了75%的監(jiān)管上限，流動性壓力較大。商業(yè)銀行超額存款準備金率也降低至1.55%，比2008年末下降3.56個百分點，創(chuàng)下2001年以來的新低。9月30日Shibor隔夜拆借利率也達到1.7742%，是今年以來的最高點。這表明商業(yè)銀行資金面已趨于緊張，在這種情況下，央行仍有必要保持流動性相對寬裕的局面。

　　因此，除非出現(xiàn)特殊情況，預(yù)計年內(nèi)貨幣政策仍會保持靈活的動態(tài)微調(diào)，貨幣政策大方向?qū)⒉粫写蟮淖兓?/p>

　　利率和存款準備金率進行調(diào)整的可能性較低。利率政策方面，我們認為直至2010年上半年加息的可能性都比較小。隨著今年我國信貸投放大幅增加，社會整體資金杠桿水平明顯提高，加息對企業(yè)造成的利息負擔將更加嚴重，從而不利于我國經(jīng)濟實現(xiàn)全面復(fù)蘇。存款準備金率方面，目前已經(jīng)出現(xiàn)貸存比偏高、超額準備金率偏低、資金流動性出現(xiàn)下降的局面，短期內(nèi)存款準備金率這種猛烈的貨幣政策工具使用的可能性較小。

　　公開市場操作政策上動態(tài)微調(diào)仍將持續(xù)，而且頻率、力度都將加強。當前經(jīng)濟形勢尚未出現(xiàn)全面好轉(zhuǎn)，如果經(jīng)濟好于預(yù)期，則公開市場操作適當收緊；低于預(yù)期，則適當放松。從實踐來看，自2009年年中人民銀行確定運用市場化手段對貨幣政策進行動態(tài)微調(diào)以來，相比上半年，央行公開市場操作的靈活性明顯增強。8月份，央行通過公開市場操作共向市場釋放資金120億元，相比之前連續(xù)3個月每月凈投放超過1000億元的規(guī)模，公開市場操作的寬松程度大為減弱。9月份，央行又根據(jù)市場形勢加大了投放力度，通過公開市場操作向市場釋放資金為2790億元(如果對發(fā)行的2000億元定向票據(jù)進行扣除，則9月份央行凈釋放資金為790億元)。

　　人民幣匯率政策上將繼續(xù)“軟盯住”美元，并參考貨幣籃子進行適當調(diào)整。第三季度美元貶值明顯，美元兌主要貨幣匯率指數(shù)下跌4%左右。由于人民幣基本上仍維持“軟盯住”美元政策，人民幣名義有效匯率指數(shù)出現(xiàn)下降，人民幣兌主要貨幣總體貶值，兌美元比第二季度略有升值。我們認為，在當前形勢下，人民幣盯住相對弱勢的美元對我國外貿(mào)出口復(fù)蘇較為有利。而隨著中國外貿(mào)形勢的穩(wěn)定和好轉(zhuǎn)，人民幣應(yīng)根據(jù)市場的需求，對美元等主要貨幣保持穩(wěn)步升值態(tài)勢，以保持中國經(jīng)濟的內(nèi)外均衡。■

　　作者系中國農(nóng)業(yè)銀行戰(zhàn)略管理部總經(jīng)理