PE如何做天使？

口述 | 海達(dá)投資執(zhí)行總經(jīng)理劉杰 采訪 | 曲琳

2014年7月31日，天津海達(dá)創(chuàng)投投資的中材節(jié)能登陸上交所，我將它稱為海達(dá)在“上一個(gè)時(shí)代”所投資的項(xiàng)目。同樣，“上一個(gè)時(shí)代”由海達(dá)進(jìn)行投資并成功上市的，還有嘉麟杰、百洋股份、晨光生物、天汽模等項(xiàng)目。

我提到的“上一個(gè)時(shí)代”，指的是2007年—2011年之間。當(dāng)時(shí)海達(dá)創(chuàng)投專注于上市前期投資(PE投資)，所投的均是站在股市門口排隊(duì)的熱門項(xiàng)目。隨著2012年IPO閘門關(guān)閉，我們開始全面轉(zhuǎn)向中早期甚至天使階段的風(fēng)險(xiǎn)投資。這導(dǎo)致了打法的全面改變。海達(dá)資本的故事，是從享受IPO紅利的時(shí)代，到真正市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)代的故事。

投資機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)力是什么?

中國(guó)資本市場(chǎng)的第一個(gè)高峰期是在2007年—2011年。2012年IPO停了，所以近期IPO的項(xiàng)目，普遍還是前幾年所積累的項(xiàng)目。

上一輪IPO浪潮中，海達(dá)資本趕上了一個(gè)尾巴，投資的公司陸續(xù)上市，等待時(shí)間最長(zhǎng)的就是今年7月底上市的中材節(jié)能，投資了四年才得以上市。其他幾家的上市時(shí)間稍短一些，但是也出現(xiàn)了本來要上創(chuàng)業(yè)板，后來臨時(shí)改為中小板的情況。

海達(dá)正在蓄勢(shì)下一波的上市浪潮。我們投資的大批企業(yè)進(jìn)入IPO通道的高峰會(huì)出現(xiàn)在今年底和明年。

可以說，上一個(gè)高峰期，海達(dá)一直在享受IPO市場(chǎng)帶來的制度紅利。那個(gè)階段的很多投資機(jī)構(gòu)都在做PE投資，核心在于選對(duì)標(biāo)的：觀察企業(yè)的規(guī)范性，是否有硬傷，財(cái)務(wù)指標(biāo)能否達(dá)到。相當(dāng)于拉一張網(wǎng)，撈住那些符合上市條件的成熟項(xiàng)目。項(xiàng)目進(jìn)入IPO通道之后，就等著享受一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)之間的差價(jià)，然后在鎖定期結(jié)束之后退出，獲取收益。

但隨著2012年IPO閘門關(guān)閉，我認(rèn)為到了一個(gè)“水落石出”的階段。以前是大批公司等著排隊(duì)上市，現(xiàn)在是成熟公司被挑選得差不多了，投資機(jī)構(gòu)一定要走到企業(yè)的成長(zhǎng)期階段去投資。

2010年年末，海達(dá)開始轉(zhuǎn)向成長(zhǎng)期投資。我們的團(tuán)隊(duì)并沒有不適應(yīng)，也沒有大換血。海達(dá)的團(tuán)隊(duì)脫胎于天津泰達(dá)科技風(fēng)險(xiǎn)投資股份有限公司，而泰達(dá)曾做過直投業(yè)務(wù)。所以海達(dá)在創(chuàng)辦之初就沒有像其他PE那樣，團(tuán)隊(duì)里招募了很多律師和會(huì)計(jì)師出身的人才。海達(dá)的人才多數(shù)都有行業(yè)背景。

其實(shí)IPO前期企業(yè)的價(jià)值是擺在那里的。PE機(jī)構(gòu)的做法無非是驗(yàn)證企業(yè)披露信息的真實(shí)性，而成長(zhǎng)期投資所享受的紅利是企業(yè)成長(zhǎng)的紅利。尤其對(duì)于海達(dá)來說，投資的公司多是醫(yī)療、先進(jìn)制造這類技術(shù)背景很硬的項(xiàng)目。以前我們覺得，選對(duì)了項(xiàng)目，投資機(jī)構(gòu)就不要再“指手畫腳”?，F(xiàn)在被投企業(yè)會(huì)將增值服務(wù)視為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)很重要的競(jìng)爭(zhēng)力。這些增值服務(wù)甚至不是在投資之后進(jìn)行，而是在投資之前。

最近我們正在跟進(jìn)的一家企業(yè)所做的是醫(yī)療器械，創(chuàng)始人很直率地告知投資人：我們是一個(gè)技術(shù)創(chuàng)新團(tuán)隊(duì)，不擅長(zhǎng)銷售，哪家投資方能夠幫我們對(duì)接經(jīng)銷商，哪家就可以優(yōu)先投資。

海達(dá)最關(guān)注的是醫(yī)藥行業(yè)。這個(gè)行業(yè)有一個(gè)特點(diǎn)，企業(yè)有明顯的擅長(zhǎng)與不擅長(zhǎng)之分，例如有一些只做研發(fā)，有一些則完全偏重于銷售。前面提到的醫(yī)療器械公司就認(rèn)為銷售很棘手，它很難在短時(shí)間內(nèi)請(qǐng)到銷售精英，而且經(jīng)銷商的能力也不一樣，不乏那些追求短期利潤(rùn)、賺一票就走的經(jīng)銷商。它所期待的是那些眼光長(zhǎng)遠(yuǎn)，對(duì)企業(yè)未來有預(yù)測(cè)的優(yōu)秀經(jīng)銷商。

再比如，海達(dá)投資了一家擅長(zhǎng)銷售的醫(yī)藥公司，但我們認(rèn)為登陸創(chuàng)業(yè)板的醫(yī)藥公司普遍需要補(bǔ)上研發(fā)的短板，換句話說，資本市場(chǎng)上的投資者更愿意看到醫(yī)藥企業(yè)有一定的原創(chuàng)研發(fā)能力，能夠定期推出好的藥品。所以我們就幫助這家公司投資了北京的一家醫(yī)藥研發(fā)公司。

以往看即將IPO的公司，按照創(chuàng)業(yè)板的要求，普遍都要銷售額超過億元，利潤(rùn)至少要有3000萬元。如今我們跟進(jìn)的公司銷售額都在5000萬元以下，凈利潤(rùn)只有幾百萬元。這時(shí)候投資機(jī)構(gòu)要做的事情是為企業(yè)增加成長(zhǎng)的后勁兒。

這些成長(zhǎng)中的公司都有短板，而即將IPO的公司則是短板被彌補(bǔ)得差不多了。例如一家技術(shù)導(dǎo)向的原藥公司，產(chǎn)品出來之后的下一個(gè)階段需要有一個(gè)專門進(jìn)行申報(bào)、過審核的隊(duì)伍，再然后是找到負(fù)責(zé)生產(chǎn)中質(zhì)量控制的人才，接著是銷售團(tuán)隊(duì)，最后還有關(guān)鍵的財(cái)務(wù)管理團(tuán)隊(duì)。這些問題，或早或晚都會(huì)找上來。如果哪家公司說自己碰不到，恐怕是因?yàn)檫€沒到那個(gè)階段就提前宣告失敗了。

而我們是做行業(yè)投資的，投資案例越積累越多，就逐漸形成了集群;不再是點(diǎn)，而是連成了線。我們會(huì)幫這些公司尋求合作機(jī)會(huì)。海達(dá)甚至促成了一個(gè)很有趣的案例：一家原藥公司需要報(bào)新藥，要找制劑廠商共同報(bào)批，恰好海達(dá)投資的一家制劑廠商需要原料藥號(hào)，最后由我們的牽線促成了兩家的聯(lián)合申報(bào)。

這種互動(dòng)的價(jià)值在于信息。為什么兩家公司會(huì)如此巧妙地知道雙方的需求，并且建立了合作的信任感呢?這是因?yàn)樗鼈冇泄餐墓蓶|。和同行相比，我們希望海達(dá)的優(yōu)勢(shì)是愿意分享資源，對(duì)被投企業(yè)的大事小事都要上心，因?yàn)檫@些事對(duì)企業(yè)來說都很重要。

醫(yī)藥行業(yè)的特殊性在于有很多技術(shù)轉(zhuǎn)讓的機(jī)會(huì)，這是醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)的一種商業(yè)模式。有的公司專門做基礎(chǔ)開發(fā)，再把成品轉(zhuǎn)讓出去，愿意購(gòu)買的藥廠有很多。醫(yī)藥行業(yè)是有國(guó)家許可行業(yè)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的，這個(gè)行業(yè)有相互依存的關(guān)系。為此我們?cè)O(shè)立了“另類業(yè)務(wù)部”，做一些一、二級(jí)市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)，以及行業(yè)并購(gòu)咨詢。這是公司目前成長(zhǎng)最快的部門。

投什么?

轉(zhuǎn)型之后我們的團(tuán)隊(duì)非常適應(yīng)。甚至可以說，做成長(zhǎng)期投資比原來的PE投資更適合我們。

我認(rèn)為現(xiàn)在的狀態(tài)才是投資行業(yè)的常態(tài)。2007年資本市場(chǎng)放開，一定會(huì)帶來幾年的紅利期。一旦紅利期結(jié)束，就會(huì)回到合理的市場(chǎng)水平。如果只是一味地?fù)岉?xiàng)目，并不需要太多的技術(shù)含量。

海達(dá)甚至?xí)鲆恍└缙诘耐顿Y。這種時(shí)候，我們就愿意接受企業(yè)帶來的不確定性。只要產(chǎn)品能夠有一定的技術(shù)震撼力，我們就會(huì)將這家公司放到視線里認(rèn)真觀察。我認(rèn)為做投資絕對(duì)不能規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，在旁邊觀察企業(yè)成長(zhǎng)，等其發(fā)展勢(shì)頭轉(zhuǎn)好再投錢進(jìn)去。如果是這種心態(tài)，你幾乎沒法在這個(gè)行業(yè)有任何建樹。

前幾年海達(dá)的目標(biāo)是財(cái)務(wù)回報(bào)、利潤(rùn)、投資成功率?，F(xiàn)在我們也在堅(jiān)持這個(gè)方針，而且找到了一定的平衡。對(duì)行業(yè)追捧的“明星”項(xiàng)目，我們不一定會(huì)去投資，因?yàn)橄喈?dāng)多的情況下，投資機(jī)構(gòu)是贏了項(xiàng)目但沒賺錢，或者不知道什么時(shí)候才能賺到錢。明星項(xiàng)目帶來的名聲是否重要?我認(rèn)為對(duì)投資機(jī)構(gòu)有一些意義，但是對(duì)LP是沒有意義的。以海達(dá)的行事風(fēng)格來看，不會(huì)拿著投資人的錢來賺名聲。

目前海達(dá)有30人左右，按照專業(yè)性和區(qū)域劃分團(tuán)隊(duì)。由于切得比較細(xì)，所以每個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的負(fù)責(zé)人也比較少。

生物醫(yī)藥是海達(dá)最主要的，也是投資數(shù)量最多，目前收益最好的版塊，由海達(dá)投資總監(jiān)，在醫(yī)藥行業(yè)研究多年的陳巧來負(fù)責(zé)。每年我們的團(tuán)隊(duì)會(huì)看至少200家醫(yī)藥企業(yè)，最后的投資基本上是百里挑一，只落定2?3家。經(jīng)過幾年的觀察，我認(rèn)為投資機(jī)構(gòu)看到項(xiàng)目的操作手法往往差不多。我們比較“笨”，喜歡打群架，每看到一個(gè)好的項(xiàng)目，就會(huì)臨時(shí)組成一個(gè)小組，全公司上下都會(huì)為之將資源整合起來，打通成為一個(gè)共同的數(shù)據(jù)庫(kù)。一些前線的同事會(huì)敏銳地發(fā)現(xiàn)行業(yè)趨勢(shì)，然后與企業(yè)家、專家交流，找到行業(yè)實(shí)質(zhì)性的變化。