信披“時(shí)間差”衍生套利機(jī)會(huì) 新三板差異化監(jiān)管在途

作為公眾公司所必須履行的信息披露義務(wù)，已經(jīng)成為新三板內(nèi)部瓦解的催化劑。

據(jù)安信證券研究所統(tǒng)計(jì)，2014年3月份至2016年12月，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)累計(jì)采取了173次監(jiān)管措施，其中72%的公司涉及信息披露。究其原因，在于很多掛牌的中小企業(yè)信息披露意識(shí)非常淡薄。2016年全年，主辦券商發(fā)布了關(guān)于掛牌公司的3301份風(fēng)險(xiǎn)提示，過半涉及到企業(yè)信披問題。

而對(duì)于信息披露問題，部分新三板掛牌公司仍有自己的苦衷：有公眾公司之名，卻無公眾公司之實(shí)，此處的“實(shí)”是付出公眾化成本后的對(duì)價(jià)。而對(duì)于仍在新三板市場(chǎng)沙中撿金的投資者中，尋找信息披露“時(shí)間差”也已經(jīng)成為可堪一博的策略。

信息披露不堪之重

“核查發(fā)行人在掛牌期間的所有公開披露信息、停復(fù)牌等事項(xiàng)，對(duì)以上信息與本次申請(qǐng)文件和財(cái)務(wù)報(bào)告所披露內(nèi)容存在差異的部分，請(qǐng)列示對(duì)照表予以解釋說明。”

證監(jiān)會(huì)于2016年12月12日在官方網(wǎng)站公布了對(duì)廣東拓斯達(dá)科技股份有限公司（831535）的《首次公開發(fā)行股票申請(qǐng)文件反饋意見》，涉及新三板公司掛牌期間公開披露信息與IPO申報(bào)材料信息差異的問題，引起業(yè)界關(guān)注：

“結(jié)合報(bào)告期內(nèi)，尤其是在新三板掛牌之后本次公開發(fā)行申請(qǐng)材料申報(bào)之前，發(fā)行人主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的具體變化情況，量化分析發(fā)行人在招股說明書和新三板公開轉(zhuǎn)讓說明書中關(guān)于發(fā)行人所從事行業(yè)披露不一致的原因及合理性；說明在招股說明書和公開轉(zhuǎn)讓說明書中，按產(chǎn)品類別披露主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的分類方法存在較大差異的原因及合理性。”

根據(jù)東方財(cái)富Choice終端數(shù)據(jù)，目前新三板掛牌公司中已有270家處于IPO輔導(dǎo)階段，84家已經(jīng)在證監(jiān)會(huì)IPO審核狀態(tài)中。新三板掛牌期間的信息披露質(zhì)量正在成為擬IPO公司上市路上的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者獨(dú)家了解到，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)于2016年11月初已向部分券商保薦團(tuán)隊(duì)發(fā)出調(diào)查問卷，摸底目前新三板市場(chǎng)擬IPO企業(yè)是否面臨制度障礙以及解決方案，此舉尚屬首次。由于今年以來擬IPO企業(yè)數(shù)量逐月攀升，新三板作為新興市場(chǎng)與滬深A(yù)股市場(chǎng)的制度銜接正面臨考驗(yàn)。其中，信息披露標(biāo)準(zhǔn)不一的問題已經(jīng)引起監(jiān)管層關(guān)注：

“是否存在因新三板與IPO準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)、披露要求不同或中介機(jī)構(gòu)自身核查標(biāo)準(zhǔn)差異而形成的IPO障礙問題（如主營(yíng)業(yè)務(wù)要求、財(cái)務(wù)信息披露、行業(yè)準(zhǔn)入政策，等等）；針對(duì)每項(xiàng)問題采取什么具體解決方式？對(duì)公司、各市場(chǎng)主體有怎樣的影響？”

事實(shí)上，層出不窮的信披問題已經(jīng)令部分新三板公司品嘗苦果。

“中部某省擬IPO新三板公司掛牌期間的實(shí)際控制人認(rèn)定有誤，導(dǎo)致擬IPO申報(bào)材料與掛牌近兩年以來披露的年報(bào)不符，如在申報(bào)材料中更改實(shí)際控制人，則近三年財(cái)務(wù)報(bào)表將不堪使用，影響甚巨。究其原因乃是從事新三板業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)無論從人員配備、執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)都與IPO保薦團(tuán)隊(duì)差距甚大，因此埋雷。”上海某券商場(chǎng)外市場(chǎng)部人士表示。

諷刺的是，該現(xiàn)象2014年至2015前亦發(fā)生在四板公司掛牌新三板的過程中：部分四板公司在地方股權(quán)交易中心公開披露信息與新三板掛牌申報(bào)材料存在較大出入，考慮到已經(jīng)公開留痕，處理過程相當(dāng)復(fù)雜，乃至根本無法登陸新三板，根源在于制作這些材料的中介機(jī)構(gòu)往往根本不是持牌券商，質(zhì)量控制能力低下。

對(duì)此，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)高層亦曾表示憂心忡忡：

“目前有資格審計(jì)上市公司、掛牌公司的會(huì)計(jì)師有不到50家，這些事務(wù)所要審計(jì)3000到4000家上市公司，要審核將近1萬家掛牌公司，而且都要在4月30日之前出年報(bào)，所以說供需矛盾非常大。” 股轉(zhuǎn)系統(tǒng)監(jiān)事長(zhǎng)鄧映翎2016年10月18日在中國(guó)徽商大會(huì)公開表示。

對(duì)于年報(bào)披露問題，鄧映翎提出目前的改革方向之一：“創(chuàng)新層的年報(bào)還是按照主板的要求4月30日推出；基礎(chǔ)層這個(gè)掛牌公司的年報(bào)推遲到6月30日。這樣可以解決會(huì)計(jì)事務(wù)中的供求矛盾，進(jìn)一步提升新三板企業(yè)的披露質(zhì)量，也可以減輕掛牌公司的信息披露的財(cái)務(wù)成本。”截至記者發(fā)稿，該政策尚未出爐。

信披套利機(jī)會(huì)隱現(xiàn)

一邊是信披質(zhì)量引發(fā)業(yè)界焦慮，另一邊卻是投資者利用客觀條件聰明套利。

2016年12月23日，證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露了首發(fā)招股書預(yù)披露稿，而該新三板做市股直至12月26日開盤（即披露后第一個(gè)交易日）尚未停牌，當(dāng)日仍交易長(zhǎng)達(dá)兩個(gè)小時(shí)，成交額達(dá)1764萬。值得注意的是，該公司并未公告該信息。

根據(jù)《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》，第三章第二十條：“公司及其他信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)按照法律、行政法規(guī)和中國(guó)證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露信息，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。公司及其他信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)向所有投資者同時(shí)公開披露信息”。

“近期證監(jiān)會(huì)工作效率很高，預(yù)披露材料上網(wǎng)快，也許你還沒有拿到受理函，或者紙質(zhì)版受理函還沒到手，證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站上預(yù)披露信息已經(jīng)出來了。這個(gè)時(shí)候，就變成該事件已經(jīng)泄露，需要立即做信息披露，如果預(yù)計(jì)對(duì)交易價(jià)格產(chǎn)生影響，需要立即停牌。”某新三板知名董秘表示。

無獨(dú)有偶，東部沿海某創(chuàng)新層新三板企業(yè)的輔導(dǎo)備案信息于當(dāng)?shù)刈C監(jiān)局披露，而該公司并未及時(shí)就此發(fā)出公告，盡管協(xié)議轉(zhuǎn)讓交易效率較低，但仍在客觀上造就了交易機(jī)會(huì)。

而之所以出現(xiàn)該現(xiàn)象，新三板公司亦往往只是無意之失。

“我公司于2015年12月在我省證監(jiān)局備案IPO，因?yàn)椴粚儆诒仨毿畔⑴兜氖马?xiàng)，公司未能及時(shí)公告。直至2016年6月接主辦券商通知，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)要求對(duì)前期所有IPO輔導(dǎo)備案未公告企業(yè)都必須補(bǔ)充公告，2016年5月到6月，幾十家新三板公司集中披露了上市輔導(dǎo)備案的提示性公告。”華東某新三板公司董秘表示，“公司業(yè)績(jī)下滑后有投資者認(rèn)為我們?cè)诙ㄔ龇桨赴l(fā)布前故意釋放消息，實(shí)際并無根據(jù)，只是恰好按照監(jiān)管層指示補(bǔ)充披露而已。”