高鳳勇：為什么上市公司愛(ài)收購(gòu)？

一提收購(gòu)動(dòng)機(jī)，大家可能馬上聯(lián)想到戰(zhàn)略、協(xié)同、一體化、多元化等等多種詞匯，今天我們不討論這些學(xué)術(shù)問(wèn)題，我們拿一個(gè)案例給大家算一筆帳，看看在A股特有估值體系下另一個(gè)維度的并購(gòu)動(dòng)機(jī)。

【一】

昨晚，三板有家掛牌企業(yè)被上市公司公告收購(gòu)，簡(jiǎn)單信息如下：

“上市公司北特科技（603009）擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，購(gòu)買(mǎi)董巍、董榮鏞等32名交易對(duì)方合計(jì)持有的光裕股份（836748）95.7123%股份，并募集配套資金。本次交易完成后，北特科技將合計(jì)持有光裕股份95.7123%股權(quán)。

收購(gòu)人為獲取光裕股份95.7123%股權(quán)，向交易對(duì)方支付的交易總金額為452,719,317.09元（對(duì)應(yīng)100%股份的交易作價(jià)為47,300.00萬(wàn)元），其中股份對(duì)價(jià)為250,824,968.94元，現(xiàn)金對(duì)價(jià)為201,894,348.15元，所支付的現(xiàn)金對(duì)價(jià)來(lái)源于收購(gòu)人所募集的配套資金或者自有及自籌資金。”

簡(jiǎn)而言之，就是北特科技以4.73億的做價(jià)當(dāng)了光裕股份的大股東。接近60%用股份支付，換股價(jià)格為12.18元/股，40%用現(xiàn)金支付。

光裕股份2016年的稅后利潤(rùn)為1504萬(wàn)元，按照4.73億的收購(gòu)價(jià)格算，靜態(tài)市盈率為31.44倍，為了支撐4.73億的估值，光裕股份的股東做了未來(lái)三年的利潤(rùn)承諾：2017年度、2018年度、2019年度的承諾凈利潤(rùn)分別不低于人民幣3,000.00萬(wàn)元、4,700.00萬(wàn)元、5,800.00萬(wàn)元。

如果這個(gè)利潤(rùn)承諾能順利完成，不考慮并購(gòu)整合，北特科技收購(gòu)后會(huì)有什么收獲呢？

【二】

為了簡(jiǎn)化測(cè)算過(guò)程，我們假設(shè)：1、本次收購(gòu)的是光裕100%的股權(quán)；2、收購(gòu)全部用股份支付，股票發(fā)行價(jià)格全部為12.18元/股。

在收購(gòu)前，北特科技的各項(xiàng)要素指標(biāo)如下：

說(shuō)明：半年報(bào)北特科技利潤(rùn)較上年增長(zhǎng)28%，全年利潤(rùn)數(shù)按較2016年增長(zhǎng)28%簡(jiǎn)單測(cè)算，EPS和市盈率都是按這個(gè)數(shù)據(jù)簡(jiǎn)單推算。

可以看出，北特科技在收購(gòu)前動(dòng)態(tài)市盈率接近62倍，靜態(tài)市盈率79倍，長(zhǎng)期來(lái)講，這個(gè)市盈率是不好支撐的。

假設(shè)本次收購(gòu)可以完成，并且今年光裕也可以完成利潤(rùn)預(yù)測(cè)，則收購(gòu)后，北特科技上述指標(biāo)變?yōu)椋?/p>

通過(guò)收購(gòu)，公司股本只增加11%，凈利潤(rùn)卻增加27%，使市盈率降低到48倍多，換個(gè)角度，如果市場(chǎng)還能給予公司61.7倍市盈率，則公司市值將增加到62.5億。

如果光裕后面兩年的承諾依然能實(shí)現(xiàn)，則上述指標(biāo)會(huì)更好。

【三】

這個(gè)模型其實(shí)是目前A股并購(gòu)比較常見(jiàn)的模型，在A股市盈率普遍維持較高的情形下，所有低于自身市盈率的收購(gòu)都有利于全體老股東，我們?nèi)コ渌囊蛩?，這個(gè)因素也是A股公司熱衷展開(kāi)收購(gòu)的原因。

如果A股市盈率未來(lái)整體走低，這個(gè)模型效應(yīng)將會(huì)越來(lái)越小，更多關(guān)注戰(zhàn)略、更多基于產(chǎn)業(yè)邏輯、更多重視整合協(xié)同的并購(gòu)行為才會(huì)越來(lái)越多。

那么這個(gè)模型下，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)是什么？請(qǐng)大家自行思考。

聲明：本文來(lái)自  新三板文學(xué)社  作者：高鳳勇