中國PE界流行“妻管嚴”私募股權在華變形記

　　錢鐘書先生在《圍城》中借書中人物之口感嘆道：“不知怎么，外國一切好東西，到中國沒有不走樣的……想中國真厲害，天下無敵手，外國的東西來一件，毀一件。”PE（Private Equity，私募股權投資）是不是外國的好東西各界還有爭議，但中國人正在毀傷它則是事實。

　　這里所說的PE是一個較寬泛的概念，包括所有的直接股權投資基金及其演化形式。雖遭此次金融危機重創(chuàng)，投資基金仍然是海外最近30年來發(fā)展最快的金融投資工具，已成為與銀行、保險并列的三大金融支柱，極大改變了金融業(yè)版圖。PE則是投資基金的主力軍之一。

　　PE進入中國是晚近的事，人民幣PE更是最近幾年才現(xiàn)身的新玩藝，這異域的“橘”進入中土不久已萌現(xiàn)橘生淮北之態(tài)，味同不同還有待于時間檢驗，反正葉是已然不相似了。

　　第一個變形就是組合模式，洋PE中管理人和投資人達成的約定是：管理人獨立履行投資工作，資金基本由投資人支付，分批到位，合伙制是普遍方式，管理人按約定收取費用和分成。這一條在中國上來就不靈，中國的PE出資人無論是有政府背景的中投，還是民間背景的浙江老板，他們肯定不會甘于只支付資金。不是已經有海外大管理人在抱怨中投“客大欺店”嗎？不是有國內的GP（PE的管理人）抱怨在浙江出錢的LP（PE的投資人）面前像三孫子嗎？LP在漢語拼音里是“老婆”的簡稱，因而PE界有時也戲稱LP為“老婆”。在巨有錢的“老婆”面前，中國的管理人普遍患上“妻（氣）管嚴（炎）”是很自然的事。

　　中國這一輪財富積累是在最近30年才開始的，無論是政府財富的實際分配者還是民間財富的擁有者，都處在對投資充滿新鮮感和興趣的青春期，他們有能力也有精力進行投資活動，GP們只好怪自己生不逢時。不過在中國投資這一畝三分地上，洋MBA還真不一定練得過本土老板或官員。

　　第二個變形就是監(jiān)管，中國的PE在沒有監(jiān)管的氣候下茁壯成長起來，卻面臨日益強烈的監(jiān)管呼聲，而且來自多個方面。這個部門說要強化監(jiān)管，那個部門說要適當監(jiān)管，有的說不要監(jiān)管要管理。差別在哪不得而知?？蓱z的是中國PE業(yè)，陽光雨露沒享受多少，爭著要當爸的一大堆。有個主管部門沒什么不可以，只要不把行業(yè)管死就行。真正怕的是主管部門太多，最后是被管者無所適從。

　　如果說以上這兩個中國特色的變形還好辦，不傷根本，下一個變形卻是致命的。不知從什么時候起，一股神秘力量出現(xiàn)在中國的PE業(yè)，他們呼風喚雨、大小通吃，什么籌資、估值、投資對他們幾乎沒有實際意義。在投資目標、管理部門、資本市場面前，他們的臉就是通行證。這就是權貴資本，他們在中國創(chuàng)造了一個變種——權貴PE。

　　這很可怕，可怕在于它顛覆了PE運作的基本準則和規(guī)律，抑制了其功能發(fā)揮。中國直接融資和間接融資結構不合理，2009年底中國的間接融資市場規(guī)模（銀行業(yè)金融機構總資產）為實體經濟（GDP）的235%，而直接融資市場規(guī)模（A股總市值）為實體經濟的73%。也就是說在中國，銀行業(yè)為代表的間接金融超越了實體經濟發(fā)展水平，而資本市場發(fā)展不夠。本來PE可以轉移部分居民儲蓄（LP方式投入）、擴大資本市場規(guī)模（加大A股上市公司數(shù)量），從而緩和這一失衡。PE投資還能對擬上市公司起到篩選、規(guī)范化的作用，從而對上市公司質量提高起積極作用。此外，PE會使可供資本市場選擇的上市企業(yè)數(shù)目增大，加大理性，一定程度消除過多泡沫。但這些功能的發(fā)揮有賴于一個相對正常的環(huán)境，權貴PE卻破壞了這一切：首先它破壞了基本公平，抑制了PE行業(yè)的發(fā)展，緩和失衡無從談起；其次它對擬上市目標的挑選不但起不到規(guī)范化作用，反而會加劇一些非市場因素，扭曲資源配置；再者，權貴PE為追求自身利益最大化會人為強化一些管制因素，加劇資本市場泡沫。

　　阿Q有一個邏輯是：“和尚動得，我動不得？”PE這個行當憑什么花和尚干得，高衙內干不得？只是大家最好都按差不多的路子干，否則一會兒“魯提轄拳打鎮(zhèn)關西”，一會兒“林沖雪夜上梁山”，于和諧社會本意不符。“梁山模式”不曾也不會代表中國先進社會生產力的發(fā)展要求、代表中國先進文化的前進方向、代表中國最廣大人民的根本利益。

　　我們每個人都在書寫歷史。莫非中國歷史“創(chuàng)造性轉化”有賴于高衙內和花和尚間的理性互動？PE不是在中國變形的第一個洋事物，也不會是最后一個。

　　作者為一家創(chuàng)投公司總裁