證監(jiān)會王歐：VC/PE與創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展與監(jiān)管

　　 由國務院發(fā)展研究中心金融研究所指導、中國注冊金融分析師培養(yǎng)計劃執(zhí)行辦公室主辦的“第五屆中國金融市場分析年會暨第五屆中國注冊金融分析師年會”于2010年8月28日-29日在北京舉行。上圖為中國證監(jiān)會研究中心研究員王歐。

　　王歐：今天跟大家做一個簡單的交流。今天所說的這個市場歷史非常短，縱觀全球這個行業(yè)大概五六十年歷史，到我們中國來時間大概只有十幾年歷史，一個重要原因因為我們資本市場本身很年輕。

　　過去十年里面這個市場經過了起伏不定的發(fā)展階段，也取得非?？焖俚陌l(fā)展，這張圖給大家簡單回顧一下過去十年里面，這個市場發(fā)展過程當中，一些主要的事件。隨著一系列的事件的發(fā)生，政策的推出，制度的實行以及市場板皮的不斷完善，中國的股權投資市場獲得快速發(fā)展，尤其在過去三四年里面發(fā)展速度非?？臁?/p>

　　大家看下面柱狀圖可以看到，無論是所謂的VC市場還是PE市場，我們在這里統(tǒng)一稱之為股權投資市場，過去三五年里面獲得快速發(fā)展，其中經歷了A股市場上升到六千多點快速上漲階段，也經歷世界金融危機給整個行業(yè)帶來的影響。

　　如果我們把目光聚焦到過去四五年，就是我們整個行業(yè)發(fā)展速度最快的這個階段，我們看到一些很明顯的規(guī)律，在這里簡單交流一下。

　　首先整個行業(yè)的發(fā)展是與我們金融市場發(fā)展，尤其國內資本市場發(fā)展有著非常明顯的關聯關系。其次如果我們把我們行業(yè)的具體組成分為境內、本土管理機構以及它所管理的人民幣基金，以及外資基金，這兩個子市場看，實際上過去幾年人民幣基金市場發(fā)展速度尤為迅速，這實際上與我們國內資本市場發(fā)展有關聯，也與我們整個股權投資市場相關的大環(huán)境變化相關，政策不斷完善，投資者不斷成熟等等。再具體看。在世界范圍內股權投資市場都是一個相對新興市場，認為是目前兩大另類新興金融市場之一，另外一個是對沖基金市場。

　　股權投資市場盈利模式逐漸形成了一個相對穩(wěn)定的狀態(tài)，它的退出方式，就是投資家實現利潤給投資者帶來回報方式，主要通過被投企業(yè)的發(fā)行上市，通過并購，在境外市場由于資本市場成熟企業(yè)上市，IPO上市并不是一個主要方式，但是國內不一樣，一個是我們資本市場仍然處于一個新興階段，大量企業(yè)處于一個需要上市的一個階段。比如說像英國、美國，每年上市企業(yè)的數量以及融資額，與各種原因下市企業(yè)幾乎是均等的。第二我們國家經濟發(fā)展速度非常快，因此強勁的經濟發(fā)展態(tài)勢，給我們這個市場，包括給所有金融市場提供最好發(fā)展階段，這兩個因素共同作用下，我們來看目前狀態(tài)下國內股權投資市場里面，大部分的投資基金實現投資回報方式主要是依靠被投企業(yè)的上市，尤其是IPO發(fā)行，從數字上可以看到，這是今年半年的數據，從個數上講大概有91%的基金投資案例利潤，通過被投企業(yè)IPO首發(fā)上市方式實現，相對而言股權轉讓，并購轉讓只是占一個很小比例。獨特的發(fā)展態(tài)勢可能還會保持一定的階段，與我們經濟的發(fā)展行業(yè)發(fā)展階段是相輔相成的。

　　另外一點，目前在過股權投資市場上過去幾年伴隨市場快速發(fā)展，我們看到人民幣投資基金作用越來越重要了，這個在兩三年前我們已經開始關注，隨著這良好三年行業(yè)的快速發(fā)展，這個趨勢是越來越明顯了，這里面仍然以今年上半年的統(tǒng)計數據來表示，仍然是一個個數統(tǒng)計，在上半年里面，我們所有境內股權投資基金，包括外資跟內資，它所投資的企業(yè)的個數當中，有超過58%是由人民幣基金進行，外資基金不到40%。由于外資基金平行體量比較大，你看融資實際上外資基金占到50%多一點。同時從總體來講，我們目前行業(yè)已經形成了人民幣基金與外資基金鼎足而立的態(tài)勢，與三四年前是有一個非常大的區(qū)別。

　　另外隨著A股市場最近四五年的快速發(fā)展，我們經常說的轉折性發(fā)展，其標志是05年5月我們推出股權分制改革，其中有一些可能還是我們股民，經歷了這幾年快速發(fā)展階段，尤其是09年底我們推出創(chuàng)業(yè)板，為整個股權投資市場發(fā)展提供一條非常重要，甚至可以說是至關重要的對沖通道，這個情況我們再看這個行業(yè)發(fā)展狀態(tài)，可以看出非常鮮明規(guī)律。

　　在過去四五年當中這個數據是截止到今年上半年，我們看到綠色代表是A股市場上市推出的企業(yè)的個數，這里面上市企業(yè)指的所有由VC、PE投資機構支持的中國企業(yè)，在全球資本市場上市的統(tǒng)計，因此從這里面講，既包括我們人民幣進行投資企業(yè)，也包括我們外幣基金投資的企業(yè)，既包括在境內A股市場上市，也包括在境外資本市場上市的企業(yè)，所以從這個統(tǒng)計看，無論是從上市企業(yè)的個數，還是從上市企業(yè)融資的數量來看，人民幣基金在行業(yè)內作起到地位和作用是越來越重要，甚至在今年上半年，我們看到是遠遠超出我們外資基金所支持投資的企業(yè)。這是我們行業(yè)內現在一個非常鮮明的特點，也是我們行業(yè)內現在討論最多的一個話題。

　　為什么？這個行業(yè)是理財行業(yè)一部分，過去半個世紀以來新興的理財市場的最重要的渠道之一，對于中國企業(yè)來說，投資中國企業(yè)實現回報最主要的方式，就是被投企業(yè)的IPO上市，因此通過IPO上市獲取回報是目前在國內經營的幾乎全部股權投資基金的最主要的盈利模式，這種情況下被投企業(yè)在上市地的上市情況就成為決定股權投資基金，實現投資收益的最重要的影響因素之一。把我們中國企業(yè)到這些交易所上市，IPO定價的平均市盈率做一個簡單比較，我們可以看到在過去一兩年里面，在境內A股市場上市，我們中資企業(yè)獲得的定價是最高的。當然了你可以說這也顯示出我們市場目前仍然還不是非常成熟，定價能力不一定最合理，但是另外一方面因為我們是一個新興資本市場，我們有一定的資本溢價，定價溢價也是可以理解的，從這張表里面看出，在境內A股市場上市的企業(yè)IP0市盈率大概在15倍左右，同一時期被PE、VC投資的中資企業(yè)到境外上市是四倍多一點，這個定價出現一個巨大的落差，就是中國企業(yè)究竟在什么地方上市最好？這只是其中一個決定的因素，你上市以后對股東的回報，另外一方面企業(yè)上市以后的廣告效應，現在無一不向我們A股市場傾斜，這個趨勢越來越明顯了?，F在很多外資機構也愿意他們所投企業(yè)到我們A股上市。

　　簡單看一下我們這個行業(yè)目前的現狀。

　　首先由于我們國內的企業(yè)的債權融資和股權融資比例是失調的，債權投資基金是對中國金融市場有益的補充。

　　中國經濟的快速增長給股權投資基金提供了良好的投資機會和行業(yè)發(fā)展空間。

　　為了提升企業(yè)價值，股權投資基金正開始深入地參與被投企業(yè)的管理。國際基金加速本土化，本地基金運作日漸成熟。在過去一年中我們非常高興的看到，在目前市場上已經有一些管理資產規(guī)模相對比較大，投資經驗相對比較豐富，企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相對比較長遠的機構，開始考慮這個問題了。過去兩三年里面一個很明顯的趨勢。

　　從剛才給大家簡單介紹一下數據，可以看出在過去十年里面股權投資市場發(fā)展非常迅速，尤其是05年股權分置改革以來，這個行業(yè)發(fā)生了一個非常發(fā)展階段。隨著A股市場逐步的完善，在A股市場上市，退出已經成為目前在國內大部分股權投資基金的主要退出通道，資本供給的渠道日益拓寬，在過去兩三年里面是非常明顯的。在國際投資人紛紛進軍中國投資市場同時，國內投資人群體也正在快速的形成，從兩三年前全國社保作為首家也是最成熟的大型機構投資者進入這個市場以來，整個國際投資人市場隊伍在快速的擴充，而且投資人的群體成熟度也在快速的提高，對整個行業(yè)最有益一件事。

　　過去十年里面，外資機構也是外資基金的管理機構是市場主力軍，對國內股權投資基金市場發(fā)展，企業(yè)創(chuàng)新，尤其是中小企業(yè)，高科技企業(yè)創(chuàng)新起到明顯的推進作用。我們一些高科技企業(yè)在五年前，十年前主要依賴是外幣基金，以及他們管理機構幫助投資，以及幫助通過到境外上市實現的跨越式發(fā)展，但是最近幾年里面人民幣基金及其管理機構正在快速的崛起，其管理、能力、品牌、退出回報越來越受到人民的關注，過去兩三年里面，人民幣基金回報率已經不次于我們外幣基金，人民幣基金及其管理機構正在成為整個市場未來發(fā)展的主力軍。
[page]

　　從現在看未來，我們看國內股權投資人行業(yè)，在一個相對年輕的發(fā)展階段看，會有一些什么樣趨勢，首先從成熟市場看，境外成熟市場看，有幾個比較典型趨勢，由此這次金融危機爆發(fā)前后，包括目前剛剛推出的美國集中監(jiān)管改革法案對這個行業(yè)的影響，我們也看到幾個比較典型的明顯的趨勢。

　　首先是在成熟市場上，股權投資基金，尤其是在管理機構，目標跟發(fā)展戰(zhàn)略開始逐漸的差異化，行業(yè)逐漸的出現了明顯的細分，在這里可以簡單的分成三類，一類是大型的資產管理機構，原來只做VC或者PE，現在開始涉獵更多的領域，比如說像黑石、貝恩，他們涉獵一些非基金，一些非傳統(tǒng)的PE的業(yè)務，有一些傳統(tǒng)VC開始涉及PE等等一些，一些新興的另類資產投資業(yè)務，這是非常明顯的，可以說是這個行業(yè)最頂端的一些大型投資機構，正在向真正意義上資產管理上過渡。

　　其次仍然有一部分大型的投資機構保持了專業(yè)的本色，他們仍然專著于其本質，比如說狹義的PE，第三類就是數量眾多的中小型的PE管理機構，他們更多是決定不把規(guī)模快速擴張，而是通過靈活的，更有效的區(qū)域性服務跟差異化服務，為投資人提供價值，所以我們在成熟市場可以看，整個行業(yè)目前有三分化的趨勢，這是行業(yè)發(fā)展六十年以來一個非常明顯的一個變化。

　　其次對于大型基金的管理機構來說，在過去十幾年里面出現另外一個非常明顯趨勢，就是管理平臺的機構化跟公司化這個趨勢非常的明顯。其中最典型的就是管理公司。其背后原因大概有這么三個，這些大型機構第一代創(chuàng)始人領軍人物都接近退休年齡了，變現要求非常的明顯，比如說像黑石，其創(chuàng)始人到退休年齡，他需要變現是黑石上市的最重要的原因，無論他怎么說，這是這個公司上市最重要的原因，KKR上市也有這方面的原因，第一代創(chuàng)始人開始接近退休的年齡，比如說像KKR雖然現在仍然在六十歲上下，但是在這個行業(yè)里面大概五到十年必須考慮這個問題。

　　其次由于行業(yè)的發(fā)展，使得我們國際上大型成熟的股權投資管理機構需要實現規(guī)模的持續(xù)擴張，帶來資本擴張的要求，拓寬資金來源，使得資金不再局限于合伙人的資金，成為一個大趨勢，因此上市也是實現股權投資機構管理機構的資金的來源擴張最重要一個方式。

　　還有一個是資本成熟化，合伙人資本是支持這個行業(yè)最重要的資本，但是合伙資本在很大程度是一個中期資本，伴隨合伙人的離去，伴隨著合伙人的生老病死，合伙人資金是不能夠長期留在管理平臺和管理機構，因此隨著行業(yè)發(fā)展，隨著合伙人年齡不斷的增長，獲得更長期資本來源是我們這里面主要機構面臨的重要的課題之一。這也是我們目前聽到的很多海外上市的股權投資機構的重要的原因。

　　這里面列了幾家在成熟市場上最有名股權投資管理機構，這些都是做PE出身，為什么？規(guī)模很大。我們看一下這里面列了五個機構，這是我們在成熟市場具有標志性的幾個大型的，也是最成熟，歷史時間最長的股權投資和管理機構。反過頭看我們剛才說的幾個特點，首先業(yè)務范圍開始快速的拓展，整個行業(yè)整個就是六十年，說典型的PE只有四十年，但是過去三十年，尤其是過去十幾二十年里面，這個行業(yè)里面最頂級機構開始快速擴張它的業(yè)務范圍，從傳統(tǒng)的并購到創(chuàng)投，對沖基金，房地產，杠桿融資，以及像基礎設施建設等等，整個這個行業(yè)的領域在快速擴張，所以我們目前在國際成熟市場所說的股權投資基金的領域，要比我們國內所說的股權投資基金涉及的領域廣的多。

　　另外一方面看下面這幾個圖，顯示的是這五家機構的資本構成，可以看到其中的黑石，OPOLLO都已經上市了，他們當中資金來源一部分，黑石大概公眾持了13%，OPOLLO持了10%。實際上已經有了比較明顯的發(fā)展趨勢，我們從上個世紀七十年代看到合伙型投資銀行，大量的股份化，大量的上市，到最后一家高盛上市使得大型合伙型投行最終消失，我們看到新興的資產管理機構，最明顯的就是這個股權投資基金管理機構，其背后主要動因都是對于長期資本的渴求。使得我們今天所說的行業(yè)，在成熟市場上表明出非常鮮明的特點。

　　另外一個特點在成熟市場，我們整個行業(yè)利潤模式開始發(fā)生了一些比較明顯變化，可能大概有十幾二十年歷史，大家知道早期典型的并購機構，在美國被稱之為杠桿收購，最出名的就是KKR，把杠桿做到極點，成為一個負面的代表，從那以后整個行業(yè)隨著市場發(fā)展，尤其是隨著金融市場的情況變化，在這次金融危機前后，股權投資市場曾經遭受重創(chuàng)，重要的原因就是金融市場對過度杠桿開始越來越反感，這種情況尤其隨著企業(yè)家不斷成熟，股權投資基金盈利模式開始回歸，本來這應該是一個常態(tài)，但是我們這個行業(yè)發(fā)展到中間某一個階段，在成熟市場靠金融工程也成為這個行業(yè)重要獲得利潤的手段，曾經一度成為最重要的手段。

　　目前在成熟市場上，一個普遍的共識是什么，投資一家企業(yè)僅憑市場溢價和財務運作可以提高公司業(yè)績時代已經一去不復返。用我們一個最著名的股權投資管理基金里面的一句話，你必須像一個實業(yè)家一樣思考，而不再是一個單純的金融家，我們這個行業(yè)已經在成熟市場快速的向被投企業(yè)進行價值回歸。

　　看左邊這張圖，當他們做一個投資案例的時候，在做這個投資決定時候，假設退出這個企業(yè)上市時候，這個企業(yè)上市IPO市盈率與他們進入這個企業(yè)時候付價錢中間的關系，其中88%是低于他們投進去，假設這個基金投一家公司時候，負的市盈率是15倍，假設退出時候，IPO市盈率是低于15倍的，與投資、估值差不多的大概占8%，高于投資估值情況是4%，這是非常說明問題，我們至少這家基金在投資的時候是不靠市場定價的溢價獲取回報的，跟我們國內市場目前發(fā)展情況是非常不同的。

　　右邊柱狀圖表示，他們分析他們所投企業(yè)利潤來源，回報是非常高，回報當中有63%是被投企業(yè)的主營業(yè)務現金流增長，就是企業(yè)主營業(yè)務盈利能力的增長，給他們帶來了63% 的投資收益，而幫助企業(yè)優(yōu)化資本結構，給他們帶來37%收益，由于公共市場的定價差，給他們帶來了收益幾乎為零，從右邊這張圖我們可以看出來，這實際上是我們這個行業(yè)三個主要利潤來源；第一幫助企業(yè)提高核心競爭力，第二幫助企業(yè)優(yōu)化財務，另外就是通過進入跟退出的定價差，這三種渠道是我們整個行業(yè)最主要的利潤來源。

　　在成熟市場我們可以看到，價差是最次要的來源，原因是因為在成熟市場，資本市場的定價能力是相對很強，在資本市場獲得溢價可能性非常低，另外一方面過去某一個階段，由于金融工程給我們一些基金帶來比較高的回報，因此可以說是成熟市場股權投資基金最高的回報之一。目前來看回歸本原幫助被投企業(yè)提升價值是我們目前國際成熟市場上的主要的盈利模式，這與我們目前國內有著非常大區(qū)別。

　　看國內市場，因為歷史更短，而且我們自己資本仍然是一個新興加轉軌市場，因此我們二級市場定價不是非常的成熟，使得我們一二級市場價差比較大，大家經常聽到IPO定價偏高，這一方面是我們市場發(fā)展不成熟的一個標志之一，另外一方面也給我們行業(yè)提供一個非常獨特的盈利空間，使我們國際市場不能提供的，這個對行業(yè)發(fā)展來說是一個雙刃劍，一方面在比較短時間里面，快速推動我們這個行業(yè)發(fā)展，由于我們股權投資機構進入企業(yè)時候市盈率與被投企業(yè)上市時候IPO價差是非常明顯，因此造成我們在過去幾年里面，大量的越來越多的機構，基本上完全依賴我們IPO市場的定價溢價獲取高額的，甚至暴力性的投資回報，使得這個市場這個行業(yè)，成為非常受到關注的一個行業(yè)。我在過去幾年里面，參加了一些會，談到這個話題，感興趣的人是最多的。另外一方面由于越來越多的機構過度的關注于我們這個價差，也使這個行業(yè)發(fā)生很大程度惡性競爭，打價格戰(zhàn)。
[page]

　　由于在投資階段，我們在過去幾年里面，相當多的機構是關注企業(yè)臨上市前，使得價格戰(zhàn)成為了我們機構之間競爭最重要的方式，一兩前年我們提出這樣一個問題，這個發(fā)展方式不可能保證行業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展，這必然是一個短期現象，甚至造成行業(yè)的泡沫。

　　令我們非常高興看到，過去一年多里面，我們國內行業(yè)開始發(fā)生一些變化，雖然還不是非常明顯，但是我們看到一些管理資金規(guī)模比較大，一些投資經驗相對比較豐富，開始探討行業(yè)發(fā)展的長期戰(zhàn)略，其中一個重要標志就是把投資階段前移。實際上使得我們國內真正的風險投資開始出現了。由于投資前置，使得投資風險快速增大。投資基金必須更多的致力于幫助被投企業(yè)提升它的經營能力，管理能力，幫助被投企業(yè)快速的發(fā)展壯大。

　　在客觀上要求采用這種盈利模式的股權投資基金，它的管理機構，必須提高幫助被投企業(yè)提升核心競爭能力的本身的素質要求，這個在我們過去兩三年里面，在我們業(yè)內開會的時候，我們每年有一個年會，把業(yè)內頂尖機構找到一起，討論行業(yè)發(fā)展的趨勢跟問題。當時兩三年前，大量機構說不是我不想做，第一我沒有能力做，第二我沒有這個必要做，但是在過去一年多里面，我們越來越多聽到部分機構開始說，我現在必須這么做，因為越往后端競爭越激烈，價格越高，我的競爭優(yōu)勢越低，尤其是隨著我們證監(jiān)會發(fā)行體制改革，發(fā)行定價機制不斷完善，二級市場定價逐漸成熟，使得一二級市場定價價差開始減少，仍然比成熟市場大很多。

　　這個過程當中，我們很多的有長期發(fā)展戰(zhàn)略的機構，開始把目光向前端轉移，因此他們開始致力于通過幫助被投企業(yè)內部戰(zhàn)略梳理，管理提升，國際拓展、機制調整等等方式，幫助被投企業(yè)提高它的管理能力，產品研發(fā)能力，幫助企業(yè)拓寬市場，拓寬視野，這是我們行業(yè)看到一個非常讓人高興的現象，當然這仍然是一個少數。

　　另外有一部分行業(yè)開始考慮長期發(fā)展問題了，這是由一些發(fā)展趨勢決定，比如在國內目前本土基金管理機構管理資產規(guī)模接近或者超過百億，現在越來越多了，不再是早期的初創(chuàng)的階段，初創(chuàng)階段以生存發(fā)展為第一要義，達到一定規(guī)模以后必然產生機構化的需求，必然需要制定企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略，這樣的情況下，我們看到在過去一年多時間里面，我們所接觸的一些本土的股權投資基金管理機構開始出現幾個趨勢。

　　首先開始設立其他的相關領域，不再只做某一個領域。原來專做VC也開始涉足PE，比如說有一些基金開始探討設立關聯公司來管理二級市場投資的基金了等等方式，也有涉及房地產基金，這是我們看到有些基金的管理機構，開始考慮如何把自己的機構真正建成一個機構化、規(guī)?；Y產管理平臺，其次開始考慮股權投資基金及其管理機構，本身的公司治理問題了，這是一個讓我們高興的一個現象，開始考慮基金的公司治理問題，如何保護投資人利益，以及本身的公司治理問題，如何在管平臺本身，建立最科學的投資決策流程，建立科學的風控機制。

　　一些機構開始跟我們探討未來是否有在國內上市可能性，在成熟市場這是一個很明顯趨勢，在國內目前還是屬于一個探討階段，但是已經有機構開始跟我們探討這個問題，而且探討如何為這種未來可能性提前做準備。

　　我們再過去一年多時間里面，這個行業(yè)最典型的呼聲希望規(guī)范化發(fā)展，在過去三五年里面，行業(yè)快速發(fā)展乃至導致一定程度過熱以后，行業(yè)開始出現規(guī)范化呼聲，尤其是一些規(guī)模比較大的機構，開始認識到規(guī)范才是保證企業(yè)跟行業(yè)長期發(fā)展最重要的因素。

　　為什么要規(guī)范化？首先這個行業(yè)在過去幾年里面，由于發(fā)展速度非?？?，由于非常年輕的行業(yè)，大量的新的機構，新的從業(yè)人員進入到這個行業(yè)，帶來了激烈的市場競爭，據估算，在我們國家目前基本或者達到我們證監(jiān)會IPO標準的企業(yè)，這里面包括公司制也包括非公司制的，有兩三萬家，每年真正能通過上市的就是那么幾家，這樣情況下形成投資的激烈的競爭。

　　其次隨著市場的發(fā)展，我們進入這個行業(yè)的機構越來越多。在這樣情況下，基金管理比較少，管理基金規(guī)模就是在幾百萬上千萬數量級，生存仍然是第一要義，必須為投資人快速的賺錢，必須快速建立自己的市場信譽，在這樣的情況下，短并快，成為這些機構的最主要的投資模式。在這樣情況下由于兩方面的因素，使得我們目前國內投資基金市場，仍然處于一種過度競爭，甚至可以說是某種程度上處于一種無序競爭的狀態(tài)。而像成熟市場占大多數的并購退出在我們市場占的比例非常少，千軍萬馬走過獨木橋就形成這樣的狀態(tài)。在相當程度上由于市場原因，和自身原因顯示出浮躁狀態(tài)。所有這些使得我們國內股權投資市場仍然處于一個不成熟的階段。

　　我們看到問題有很多，這些問題都是我們在發(fā)展過程當中必然經過階段，比如說股權投資分化，股權投資意識淡薄，誠信度問題等等。另外一個重要原因，我們所謂股權投資行業(yè)可以分為四個階段，融資、投資、管理、退出，但是由于剛才我說這些原因，尤其市場惡性競爭，發(fā)現很多基金都局限在所有的Pre—IPO，都寄希望通過IPO市場溢價高額利潤，這樣情況下基本上沒有時間做這個管理，所謂融、投、管、退變成了融、投、退，另外整個行業(yè)缺乏有機的政策的磨合。形成了各級地方政策的差異化，形成監(jiān)管的套利，這是我們整個行業(yè)面臨的問題。我們所有這些都是伴隨我們這個行業(yè)快速發(fā)展過程中已經出現苗頭，或者我們認為可能出現的一些隱患。在這樣情況下行業(yè)也開始呼吁規(guī)范化，行業(yè)開始呼吁合理的管理，當然畢竟是一個成熟的投資人的投資行為，跟我們公募基金有質的區(qū)別，對于這個行業(yè)管理跟其他金融市場管理有著質的區(qū)別。

　　我們現在說的摸索探索行業(yè)管理，最主要目的，就是界定合規(guī)與違規(guī)的界限，比如說什么是私募，因此不需要向公募一樣嚴格管理，但是在中國市場上最說不清楚就是私募什么是私募，以及私募需要向合格投資人募集資金，什么是合格投資人？大家知道銀行有理財計劃，什么樣是公募的？什么樣的是私募，誰也說不清楚，對于私募投資管理基金來說，最大隱患就是投資人是不是真正的合格投資人，但是在目前中國沒有任何一個法律給出明確的答案，區(qū)分合格投資人與公募投資人是最重要的任務，原來認為這個都是私募市場，不會出現這種惡性欺詐，這也不一定，比如說操縱市場，我們國內更多表現為反公募化，更多向老頭老太太或者是公眾投資人圈錢，惡意欺詐，內幕消息，市場操縱等等都是我們關注的焦點，欺詐一定是這個行業(yè)未來監(jiān)管的重要環(huán)節(jié)之一。

　　還有逐步建立、完善、股權投資文化，由于我們資本市場發(fā)展歷史短，對于我們私募市場的股權投資市場股權投資文化更是一個需要破解的話題，也是我們證監(jiān)會比較關注的一個問題。由于時間關系，今天就給大家介紹到這里，謝謝。