高原資本涂鴻川：上市不能只靠IPO包裝講故事

從中概股在美國(guó)上市的窗口期來(lái)看，應(yīng)該說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)泡沫已經(jīng)破了。但互聯(lián)網(wǎng)仍是個(gè)迅速增長(zhǎng)的領(lǐng)域，就算一個(gè)泡沫破了，每過(guò)兩年另一個(gè)泡沫又起來(lái)?！∮行┗ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)以市場(chǎng)份額做門(mén)檻，不斷投錢(qián)忙于做推廣，以至于又出現(xiàn)融資難，顯然日子會(huì)越來(lái)越難熬。過(guò)去付出一元掙一元，現(xiàn)在付出五毛掙一塊，這就看出企業(yè)的運(yùn)營(yíng)能力，提高運(yùn)營(yíng)能力后，純利潤(rùn)才會(huì)提高。所以上市的時(shí)候一定要手里有錢(qián)，要抗衰，這樣才能有個(gè)好的上市預(yù)期。

高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川

人物介紹：涂鴻川擁有超過(guò)17年創(chuàng)業(yè)投資和互聯(lián)網(wǎng)的經(jīng)驗(yàn)。在集富投資集團(tuán)(JAFCO)負(fù)責(zé)高科技領(lǐng)域創(chuàng)業(yè)投資約10年，于2005年加入高原資本，并成立了高原在中國(guó)的投資團(tuán)隊(duì)。目前，他是奇虎360(紐交所上市)，趣游(Game)維旺明(Viva)和網(wǎng)康科技等高科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)投資兼董事并負(fù)責(zé)對(duì)悠視(UUSee)的投資。

受訪人：高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川

采訪: 周志遠(yuǎn) ChinaVenture投資中國(guó)網(wǎng)高級(jí)編輯

撰文：張美梅 ChinaVenture投資中國(guó)網(wǎng)記者

根據(jù)ChinaVenture 投中集團(tuán)近期發(fā)布的《2011年第三季度中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)分析報(bào)告》顯示，三季度創(chuàng)業(yè)投資相比上季度呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，融資規(guī)模再創(chuàng)歷史新高。

報(bào)告指出，從行業(yè)分布來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資依然是支撐中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)的主要力量，行業(yè)投資規(guī)模占季度總額近50%。

但另一方面，互聯(lián)網(wǎng)投資占比的下降以及垂直細(xì)分行業(yè)投資的增加，已顯示出互聯(lián)網(wǎng)投資的疲軟態(tài)勢(shì)，也預(yù)示著其背后整個(gè)創(chuàng)投市場(chǎng)增速的放緩。投資飽和加上二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)低迷，預(yù)計(jì)第四季度VC投資規(guī)模將有所下滑。

在全球股市持續(xù)低迷的背后，創(chuàng)投市場(chǎng)依舊活躍。那么，今后一段時(shí)間互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)融資情況以及整個(gè)VC/PE的投資走勢(shì)又會(huì)呈現(xiàn)出哪些態(tài)勢(shì)? 10月13日，高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川接受了ChinaVenture投資中國(guó)網(wǎng)記者獨(dú)家專訪。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)很難熬 VIE有存在的意義

根據(jù)ChinaVenture 投中集團(tuán)三季度創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)分析指出，互聯(lián)網(wǎng)投資經(jīng)歷季度的投資增長(zhǎng)之后，必然會(huì)出現(xiàn)階段性回落。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)歷上半年投資泡沫之后，會(huì)迎來(lái)真正的洗牌階段,也會(huì)有很多企業(yè)面臨倒閉。

涂鴻川在接受ChinaVenture投資中國(guó)網(wǎng)記者采訪時(shí)表示，從中概股在美國(guó)上市的窗口期來(lái)看，應(yīng)該說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)泡沫已經(jīng)破了。但互聯(lián)網(wǎng)仍是個(gè)迅速增長(zhǎng)的領(lǐng)域，就算一個(gè)泡沫破了，每過(guò)兩年另一個(gè)泡沫又起來(lái)。2010年中旬開(kāi)始的泡沫可以說(shuō)破了，至于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)大量倒閉，可能性不大。

他認(rèn)為，“接下來(lái)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展速度可能放緩，但仍能持續(xù)增長(zhǎng)?；ヂ?lián)網(wǎng)和傳統(tǒng)領(lǐng)域的光伏、太陽(yáng)能、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)等公司相比，互聯(lián)網(wǎng)公司的優(yōu)勢(shì)就在于不需要大量資金去買(mǎi)地，建廠房和買(mǎi)機(jī)械。但對(duì)于燒錢(qián)特別厲害的團(tuán)購(gòu)、電商來(lái)說(shuō)，接下來(lái)會(huì)出現(xiàn)融資難，也會(huì)相繼出現(xiàn)裁員、緊縮等問(wèn)題。”

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)融資難已經(jīng)逐步顯現(xiàn)，但高原投資的企業(yè)并未出現(xiàn)融資難的情況。“我們投資的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中80%以上都已經(jīng)盈利。年初奇虎360成功上市后，還有兩家正準(zhǔn)備上市。”當(dāng)時(shí)高原資本為奇虎預(yù)留了1000多萬(wàn)美元，為另外兩家也預(yù)留了很多資金，但企業(yè)根本不需要。所以，把預(yù)留的錢(qián)都已經(jīng)放出去投資了更多的新企業(yè)。目前，高原資本的兩只基金還有大量的資金供新的投資項(xiàng)目。

有些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以市場(chǎng)份額做門(mén)檻，不斷投錢(qián)忙于做推廣，以至于又出現(xiàn)融資難，顯然日子會(huì)越來(lái)越難熬。“特別是對(duì)于電商來(lái)說(shuō)，如果十月份再拿不到錢(qián)，那接下來(lái)的日子會(huì)更艱難。”涂鴻川強(qiáng)調(diào)，“品牌不是靠推廣，而是靠用戶口碑。不少公司在產(chǎn)品尚未優(yōu)化，用戶體驗(yàn)不佳的情況下，就開(kāi)始盲目燒錢(qián)做推廣，這只能起到相反的效果。”

互聯(lián)網(wǎng)日子難熬，而VIE風(fēng)波在業(yè)界又掀起波瀾。涂鴻川認(rèn)為，“中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)有今天，主要受惠于VIE結(jié)構(gòu)，沒(méi)有VIE存在就沒(méi)有那么多成功的互聯(lián)網(wǎng)上市公司。今天，中國(guó)老百姓用的主流互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，幾乎清一色都是在VIE結(jié)構(gòu)下誕生。”

“VIE是個(gè)過(guò)渡期的存在，還有存在的價(jià)值。如果把VIE全堵死，兩三年內(nèi)再也不會(huì)有新的互聯(lián)網(wǎng)公司出現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展也就停止在了今天。”

涂鴻川表示，當(dāng)有一天，國(guó)內(nèi)證監(jiān)會(huì)允許那些有大量用戶，少許收入、且虧損的互聯(lián)網(wǎng)公司在國(guó)內(nèi)上市的時(shí)候;當(dāng)國(guó)內(nèi)的人民幣基金能積極地去扶持剛創(chuàng)立一年、且完全沒(méi)有收入的小公司時(shí);當(dāng)國(guó)內(nèi)的股民，不是以投機(jī)而是以長(zhǎng)期持有的心態(tài)去購(gòu)買(mǎi)那些剛上市的互聯(lián)網(wǎng)公司的股票時(shí)，VIE就真的沒(méi)有存在價(jià)值了。但是，正因?yàn)槟壳耙陨先c(diǎn)都不具備，所以VIE目前來(lái)看還是有存在的必要。

另外，新浪、阿里巴巴、百度、騰訊等行業(yè)巨頭紛紛建立過(guò)億的開(kāi)放基金。對(duì)此，涂鴻川說(shuō)：“不開(kāi)放肯定沒(méi)發(fā)展，開(kāi)放是個(gè)趨勢(shì)，但開(kāi)放程度的大小，開(kāi)放后能提供哪些資源，能從中得到什么，這個(gè)很重要。”

IPO的時(shí)機(jī)是靠公司的能力來(lái)決定

2011年3月30日，以高原資本為首要投資人的奇虎360在紐交所成功上市。奇虎360公司在美國(guó)上市時(shí)就獲得了超出40倍的認(rèn)購(gòu)。

360上市的時(shí)候，正逢中東動(dòng)亂和日本大地震，市場(chǎng)波動(dòng)較大。許多業(yè)內(nèi)專家都認(rèn)為，IPO窗口沒(méi)打開(kāi)，局勢(shì)也不穩(wěn)定，并勸奇虎360推遲上市。

涂鴻川看來(lái)，奇虎已經(jīng)具備上市條件。奇虎在上市前1年，就已經(jīng)做了周詳?shù)纳鲜袦?zhǔn)備。在IPO之前兩年，就聘請(qǐng)了IPO的審計(jì)師梳理內(nèi)部財(cái)務(wù)，按照商業(yè)策略執(zhí)行公司中長(zhǎng)期計(jì)劃。團(tuán)隊(duì)也保持著每個(gè)季度收入的高速增長(zhǎng)，利潤(rùn)率和現(xiàn)金流也逐步得到提高。

“在今年3月份市場(chǎng)環(huán)境非常不理想(所謂的沒(méi)有IPO窗口)的環(huán)境下，奇虎逆市而上，以40倍的認(rèn)購(gòu)倍數(shù)完成上市。”通過(guò)這次投資案例，涂鴻川堅(jiān)信，只要公司作了充足的上市準(zhǔn)備，什么時(shí)候上市都一樣。“絕對(duì)不建議臨時(shí)抱佛腳，套個(gè)故事，包裝后就趕著IPO窗口期上市。”

“對(duì)于有上市條件的公司來(lái)說(shuō)，有沒(méi)有IPO窗口只是IPO的參考因素之一，沒(méi)人能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)IPO窗口什么時(shí)候開(kāi)，什么時(shí)候關(guān)，如果你真想IPO，靠自己的實(shí)力去打開(kāi)IPO窗口，而不是等著別人打開(kāi)，在跟風(fēng)沖上去。”

奇虎上市后，有近20家中國(guó)企業(yè)一窩蜂地沖到美國(guó)上市，也達(dá)到了融資的目的。到 11月11日為止，只有奇虎360一家的股價(jià)比IPO價(jià)高，其余今年上市的中概股皆是破發(fā)。“這也就造成了目前在美國(guó)許多基金不想在上市時(shí)，以IPO發(fā)行價(jià)購(gòu)買(mǎi)中概股的原因之一。”

市場(chǎng)上，很多想要上市的公司過(guò)分看重IPO發(fā)行價(jià)，忙上市套現(xiàn)。對(duì)此，涂鴻川認(rèn)為，單純的追求高IPO價(jià)格沒(méi)有意義。“對(duì)于瘋狂燒錢(qián)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，發(fā)行價(jià)越高融到的錢(qián)越多，但這并不是成功的IPO。不能單純追求高發(fā)行價(jià)，重要的是以一個(gè)合理的價(jià)格上市。IPO只是個(gè)開(kāi)始，做家上市公司的CEO必須要看長(zhǎng)遠(yuǎn)一點(diǎn)。如果連原有的股東都急著上市套現(xiàn)的話，外面的投資者自然也不敢買(mǎi)你的股票。”

有些企業(yè)IPO當(dāng)天價(jià)格很高，幾天后就破發(fā)，造成了非常負(fù)面的市場(chǎng)反應(yīng)，許多投資人也迫不及待地拋售股票。所以，如果發(fā)行價(jià)合理，公司不僅能能吸引到愿意長(zhǎng)期持股的專業(yè)基金買(mǎi)入，也能夠確保上市后不會(huì)出現(xiàn)股價(jià)崩盤(pán)的情況。

“高原投資的幾家高科技公司能上市，并保持相對(duì)比較高的市值，不只因?yàn)橛泻芎冒b和收入。而是，上市前就有了穩(wěn)健的商業(yè)模式并自己“造血”，手持大量現(xiàn)金。上市后，繼續(xù)優(yōu)化運(yùn)營(yíng)，提高收入和利潤(rùn)成長(zhǎng)率，并嚴(yán)格地把控運(yùn)營(yíng)成本的成長(zhǎng)。高原看重的不僅僅是IPO當(dāng)天的高發(fā)行價(jià)，而是不希望融過(guò)多的錢(qián)， 過(guò)度稀釋原股東的股份。”

他舉例說(shuō)，過(guò)去付出一元掙一元，現(xiàn)在付出五毛掙一塊，這就看出企業(yè)的運(yùn)營(yíng)能力，提高運(yùn)營(yíng)能力后，純利潤(rùn)才會(huì)提高。所以上市的時(shí)候一定要手里有錢(qián)，要抗衰，這樣才能有個(gè)好的上市。

VC/PE 應(yīng)注重增值服務(wù)

根據(jù)ChinaVenture投中集團(tuán)旗下金融數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource統(tǒng)計(jì)，三季度境內(nèi)外遭遇資本寒流，VC/PE機(jī)構(gòu)IPO賬面回報(bào)4.91倍，為近兩年最低。

對(duì)于這個(gè)數(shù)字，涂鴻川認(rèn)為，短期內(nèi)的起伏波動(dòng)都屬正常，不能簡(jiǎn)單的對(duì)一個(gè)季度的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，而是從三到五年的時(shí)間來(lái)看。從晚期PE投資來(lái)看4.91倍是個(gè)很不錯(cuò)的回報(bào)，但從VC的角度來(lái)看，可能有點(diǎn)糟糕，主要原因就在于過(guò)去兩年投資成本過(guò)高。

“從高原的投資來(lái)說(shuō)，單單奇虎一個(gè)項(xiàng)目已經(jīng)有了20幾倍回報(bào)。”

另?yè)?jù)統(tǒng)計(jì)，三季度52家VC共募集了17.2億美金。這是八年來(lái)的最低，IPO市場(chǎng)回報(bào)下降，有人認(rèn)為VC遭遇寒冬。紛紛表示，日子不好過(guò)。

從過(guò)去兩年的瘋狂投資來(lái)看，市場(chǎng)會(huì)回歸理性。“明年應(yīng)該是放緩的狀態(tài)過(guò)去估值過(guò)高，不少基金的被投公司就算上市都掙不到錢(qián)。尤其是做Pre-IPO晚期投資的PE基金受的壓力很大。”

日前，一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)已經(jīng)開(kāi)始裁員瘦身。但這個(gè)市場(chǎng)環(huán)境，并不影響高原的投資進(jìn)度和數(shù)量。涂鴻川表示，“這幾年的投資回報(bào)比預(yù)期要好很多，高原仍然會(huì)按部就班的投資，所以不管外面市場(chǎng)怎么樣，不會(huì)影響高原的投資步調(diào)。”

“優(yōu)秀的CEO很多，但是我們更注重彼此間的默契。其次，我們從來(lái)不把自己當(dāng)成大股東，而只是把自己當(dāng)做是一個(gè)愿意花時(shí)間給創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供服務(wù)的合作伙伴。

在高原資本的業(yè)績(jī)考核中，服務(wù)也是投資回報(bào)的一個(gè)重要的內(nèi)部考核標(biāo)準(zhǔn)。他說(shuō)：“要想取之，必先予之。”VC只有勤奮認(rèn)真地給創(chuàng)業(yè)公司提供服務(wù)，才能有高回報(bào)。