紅杉“尋捕”魚躍：互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療投資路徑漸顯

資本市場(chǎng)的精彩故事每天都在上演。8月25日，魚躍醫(yī)療（002223.SZ）控股股東魚躍科技，將約7%的股份以每股23元的價(jià)格，協(xié)議轉(zhuǎn)讓給深圳前海紅杉光明投資管理中心（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“紅杉光明”），整個(gè)交易作價(jià)約8.56億元。

紅杉光明成立于2014年8月8日，其執(zhí)行事務(wù)合伙人為深圳前海紅杉光景投資管理有限公司，后者的法定代表人是陳鵬輝。陳鵬輝此前操盤光大控股醫(yī)療健康基金，2014年方過(guò)檔到紅杉資本中國(guó)基金，并擔(dān)任合伙人。

公開(kāi)材料顯示，紅杉光明有三位LP（出資人）：北京紅杉信遠(yuǎn)股權(quán)投資中心（有限合伙）、宜興光控投資有限公司、蘇州泰弘景暉投資中心（有限合伙）。這三家LP背后對(duì)應(yīng)的正是三家基金：紅杉資本、光大控股、弘暉資本。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者專訪魚躍醫(yī)療董秘陳堅(jiān)、陳鵬輝、弘暉資本創(chuàng)始人王暉，力求還原這一交易背后的故事：紅杉資本帶領(lǐng)光大控股、弘暉資本組成“一致行動(dòng)人”，擊退多家PE機(jī)構(gòu)投資魚躍醫(yī)療，后者被業(yè)內(nèi)人比喻成“醫(yī)療器械領(lǐng)域的樂(lè)視網(wǎng)（300104.SZ）”。未來(lái)，魚躍醫(yī)療將與紅杉資本、光大控股、弘暉資本長(zhǎng)期合作，他們將如何講好這一“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療”的故事？

“聯(lián)合投資體”的機(jī)會(huì)

8月13日，魚躍醫(yī)療公告，魚躍科技（全稱“江蘇魚躍科技發(fā)展有限公司”）董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理吳光明通過(guò)大宗交易系統(tǒng)累計(jì)減持了公司股份2542萬(wàn)股，占公司總股本的4.78%。減持均價(jià)為26.1元，即吳光明共籌措了6.63億元。

吳光明和魚躍科技在八月的兩次套現(xiàn)，目標(biāo)很明確，為了受讓華潤(rùn)萬(wàn)東（600055.SH）51.51%股權(quán)和上械集團(tuán)[全稱“上海醫(yī)療器械（集團(tuán)）有限公司”]100%股權(quán)，這兩筆股權(quán)作價(jià)約為18.3億元。今年三月初，華潤(rùn)醫(yī)藥宣布將戰(zhàn)略性退出華潤(rùn)萬(wàn)東；四月，魚躍醫(yī)療公布了接手華潤(rùn)萬(wàn)東和上械集團(tuán)的方案。

陳堅(jiān)表示，隨后就有不少機(jī)構(gòu)找上門來(lái)希望合作。但他們一開(kāi)始就想好“專注于在二級(jí)市場(chǎng)套利的機(jī)構(gòu)我不談，否則他們每股賺了幾塊錢就跑，這對(duì)公司的市值是個(gè)打擊。最好是找對(duì)公司未來(lái)發(fā)展有幫助，能夠一起走一段的長(zhǎng)期持有的機(jī)構(gòu)。”

于是，躍入魚躍醫(yī)療眼中的多是PE基金。陳堅(jiān)提到，既有知名海外基金如高瓴資本、軟銀基金，又有諸多人民幣基金。“紅杉資本認(rèn)真洽談要入股，也就是七月份的事。他們來(lái)之前，外圍的盡職調(diào)查已經(jīng)做得很充分，見(jiàn)面時(shí)聊無(wú)非是看雙方的理念、戰(zhàn)略方向是否一致，老板是否投緣。紅杉資本的動(dòng)作最快，沈南鵬也多次出面，整個(gè)進(jìn)程也就一個(gè)半月。”

這次投資，紅杉資本為領(lǐng)投機(jī)構(gòu)；魚躍醫(yī)療也是主要與紅杉資本談判。陳堅(jiān)和陳鵬輝都提到，紅杉光明是為了這次投資而專門成立的新公司。

宜興光控投資有限公司為光大控股創(chuàng)業(yè)投資（深圳）有限公司獨(dú)家出資6億元，蘇州泰弘景暉投資中心（有限合伙）的管理人江蘇弘暉股權(quán)投資管理有限公司。

陳堅(jiān)特別解釋，之所以做成這樣的結(jié)構(gòu)，是因?yàn)轸~躍科技向三家PE基金轉(zhuǎn)讓時(shí)，最好以“協(xié)議轉(zhuǎn)讓”的方式，而協(xié)議轉(zhuǎn)讓需要5%以上方可進(jìn)行，且需要交易所批復(fù)。光大控股和弘暉資本受讓的份額都不到5%，所以最好的辦法是，三家基金一起成立一個(gè)新公司，做成一個(gè)“聯(lián)合投資體”。

王暉則指出，三家基金合作投資的邏輯很簡(jiǎn)單：他早就對(duì)魚躍醫(yī)療情有獨(dú)鐘，也堅(jiān)信這是個(gè)戰(zhàn)略性的平臺(tái)企業(yè)。紅杉資本不僅是全球知名基金，也是弘暉資本的LP（出資人）和很好的合作伙伴，同時(shí)紅杉資本跟光大控股一直關(guān)系不錯(cuò)，以前一起投資過(guò)華大基因。此外，紅杉醫(yī)療合伙人陳鵬輝以前在光大控股任職多年。三家機(jī)構(gòu)大家理念一致，而且各具優(yōu)勢(shì)和特色。

醫(yī)療器械領(lǐng)域的“樂(lè)視網(wǎng)”？

“魚躍醫(yī)療有些像醫(yī)療器械領(lǐng)域的樂(lè)視網(wǎng)。”一位關(guān)注過(guò)魚躍醫(yī)療的券商人士私下告訴記者。

魚躍醫(yī)療以做體溫計(jì)、體重計(jì)等低端醫(yī)療設(shè)備起家，于2008年登陸A股，IPO期間，因?yàn)橐恍┱泄蓵信兜臄?shù)據(jù)與財(cái)務(wù)部委托招標(biāo)項(xiàng)目不吻合而廣受爭(zhēng)議，為此魚躍醫(yī)療解釋是因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)口徑不同造成。

前述券商人士看來(lái)，后來(lái)的魚躍醫(yī)療“士別三日當(dāng)刮目相看”。它既善于利用資本市場(chǎng)這一平臺(tái)，又有清晰的戰(zhàn)略布局，會(huì)以收購(gòu)公司的方式來(lái)進(jìn)入相對(duì)高端的醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域，收購(gòu)后真的能夠整合被收購(gòu)公司。這一過(guò)程中展示出吳光明的進(jìn)取心和前瞻性。而且，魚躍醫(yī)療長(zhǎng)于營(yíng)銷。“前段魚躍醫(yī)療有一款空氣凈化器，技術(shù)并不高端，但賣得很好，甚至有券商和基金研究員，以個(gè)人名義向魚躍醫(yī)療買設(shè)備，再轉(zhuǎn)賣給熟人。”

而魚躍醫(yī)療此次收購(gòu)的華潤(rùn)萬(wàn)東和上械集團(tuán)，前者是優(yōu)秀的醫(yī)療影像設(shè)備及服務(wù)提供商，后者在陳堅(jiān)和陳鵬輝眼中，有兩大最為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，分別是“上海手術(shù)器械廠”和“中國(guó)衛(wèi)生材料廠”。

陳堅(jiān)此前曾公開(kāi)表示，計(jì)劃年內(nèi)將上械集團(tuán)注入魚躍醫(yī)療；但華潤(rùn)萬(wàn)東則會(huì)獨(dú)立運(yùn)作。

陳堅(jiān)指出，此前上海手術(shù)器械廠雖然在手術(shù)器械中占有最大的市場(chǎng)份額，但并未布局微創(chuàng)手術(shù)領(lǐng)域。隨著微創(chuàng)在手術(shù)的比例越來(lái)越高，上海手術(shù)器械廠可能面臨危機(jī)，“龍頭企業(yè)的地位被顛覆，往往是因?yàn)橥獠凯h(huán)境改變。”所以，魚躍醫(yī)療未來(lái)整合的重點(diǎn)之一，就是為之在微創(chuàng)手術(shù)器械領(lǐng)域布局。

陳鵬輝則認(rèn)為，上械集團(tuán)與魚躍醫(yī)療現(xiàn)有的渠道是很好的配合，中國(guó)衛(wèi)生材料廠主要生產(chǎn)醫(yī)療輔料，跟魚躍的低端耗材，高端耗材的渠道非常吻合。

王暉很是看好未來(lái)魚躍醫(yī)療通過(guò)并購(gòu)來(lái)擴(kuò)張。他此前就職于美國(guó)BDX公司（Becton，Dickinson and Company）新澤西總部，擔(dān)任集團(tuán)并購(gòu)?fù)顿Y和戰(zhàn)略部經(jīng)理。BDX公司是世界上最大的醫(yī)療設(shè)備、系統(tǒng)和試劑公司之一，現(xiàn)為紐交所上市企業(yè)，市值超過(guò)220億美元。

王暉分析，BDX公司也不過(guò)是做最簡(jiǎn)單的注射器起家，后來(lái)通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張，進(jìn)入診斷和生物試劑行業(yè)，最終成為全球最大的醫(yī)療設(shè)備公司之一，同時(shí)還依靠微創(chuàng)新而繼續(xù)壟斷著全球高分子醫(yī)療耗材產(chǎn)品領(lǐng)域。BDX過(guò)去十年處于美國(guó)整體市場(chǎng)低迷及醫(yī)療行業(yè)低增長(zhǎng)的時(shí)期，銷售、利潤(rùn)和市值都有不錯(cuò)的累積漲幅，例如其股票價(jià)格從2004年40塊美元左右到現(xiàn)在120塊美元；魚躍醫(yī)療未來(lái)處于中國(guó)醫(yī)療行業(yè)高增長(zhǎng)的時(shí)期，所以將有更好的機(jī)會(huì)。

王暉不僅欽佩吳光明的眼光，更是盛贊他的胸懷， 王暉介紹吳光明提到過(guò)他去被收購(gòu)企業(yè)做整合工作時(shí)，首先講的是：我不懂技術(shù)，你們才是專家，企業(yè)拜托各位，有什么問(wèn)題和困難可以來(lái)找我，我來(lái)幫忙解決。

陳堅(jiān)解釋吳光明背后的邏輯：“一家企業(yè)選擇被我們收購(gòu)，往往有其做得不夠好的原因，或者缺資金或者技術(shù)或者缺機(jī)制，我們剛進(jìn)去時(shí)要看到缺的是什么，幫他們解決，前兩年不能想著馬上賺大錢；但同時(shí)當(dāng)然要控制公司，收購(gòu)一家公司時(shí)，我們盡量做到‘全鏈控制’——總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)、研發(fā)總監(jiān)、采購(gòu)總監(jiān)都是我派出的；如果沒(méi)有那么多人才儲(chǔ)備，則要做好激勵(lì)機(jī)制。”

所以，陳堅(jiān)認(rèn)為，對(duì)華潤(rùn)萬(wàn)東的整合不如市場(chǎng)預(yù)期的那么難。因?yàn)槿A潤(rùn)萬(wàn)東本身是一家上市公司，各種機(jī)制都很完備，魚躍科技入主后，主要是做機(jī)制設(shè)計(jì)，即設(shè)計(jì)合理的激勵(lì)機(jī)制來(lái)調(diào)動(dòng)原管理團(tuán)隊(duì)的積極性即可。而從中國(guó)現(xiàn)實(shí)來(lái)看，醫(yī)療器械領(lǐng)域的大公司很多都是民營(yíng)企業(yè)，這個(gè)領(lǐng)域原本就更適合民企而不是國(guó)企來(lái)做。

但一位PE人士指出，看起來(lái)吳光明收購(gòu)華潤(rùn)萬(wàn)東，是帶領(lǐng)魚躍系從醫(yī)療小設(shè)備到大設(shè)備的提升，但華潤(rùn)萬(wàn)東的醫(yī)療影像設(shè)備已經(jīng)不是最領(lǐng)先的產(chǎn)品，因?yàn)樽钪髁鞯尼t(yī)院更主要是用數(shù)字化的設(shè)備，這也是華潤(rùn)醫(yī)藥放棄它的原因之一。吳光明收購(gòu)了它，到底是收了一個(gè)包袱，還是能帶來(lái)品牌效應(yīng)的疊加，目前還不好判斷。

劍指互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療

紅杉入股魚躍醫(yī)療，未來(lái)更大的藍(lán)圖在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療。

前述PE人士分析，以前魚躍醫(yī)療把家用的醫(yī)療系列產(chǎn)品做得很好，它們看到了市場(chǎng)的機(jī)遇，將家用醫(yī)療設(shè)備以O(shè)TC（非處方藥）的方式去推廣，比如與連鎖藥店合作，比如在藥店租用柜臺(tái)。并在這個(gè)過(guò)程中，形成了自己的品牌，能讓消費(fèi)者去藥店選購(gòu)其產(chǎn)品。而紅杉資本投資魚躍醫(yī)療后，魚躍醫(yī)療能否借助紅杉資本在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的能力，將自己的產(chǎn)品拓展到互聯(lián)網(wǎng)這一渠道呢？

陳堅(jiān)和陳鵬輝都表示，魚躍醫(yī)療引入紅杉資本，雙方都考慮過(guò)“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療”。

陳堅(jiān)告訴記者“很多企業(yè)都在談醫(yī)療和互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合，但真正落地到財(cái)務(wù)上表現(xiàn)的很少。我們也想搞互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，但我們的互聯(lián)網(wǎng)基因比較弱；而在互聯(lián)網(wǎng)上，2C（直接面向消費(fèi)者）的產(chǎn)品比2B（面向商家銷售）的產(chǎn)品，更能有大的規(guī)模。所以我們需要有互聯(lián)網(wǎng)基因的基金，這是我們和紅杉對(duì)對(duì)方感興趣的原因所在。我們希望紅杉幫助我們進(jìn)入醫(yī)療互聯(lián)網(wǎng)的服務(wù)和營(yíng)銷，包括通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)進(jìn)行營(yíng)銷；此外，希望在國(guó)際化領(lǐng)域，紅杉也能有所助益。”

陳鵬輝則稱贊魚躍醫(yī)療的電商業(yè)務(wù)本來(lái)就成長(zhǎng)很快，“我們會(huì)放入我們的資源。家用醫(yī)療設(shè)備更適合做電商，那些真正進(jìn)入醫(yī)院的醫(yī)療設(shè)備，要走電商渠道可能還需要時(shí)間。”

但陳堅(jiān)也不排除魚躍醫(yī)療的其他業(yè)務(wù)拓展中，與紅杉資本合作。“紅杉投資了十多家醫(yī)療器械公司，其他有合適的也可以合作。”

由于未來(lái)中國(guó)醫(yī)療行業(yè)的高速發(fā)展是大概率事件，所以PE機(jī)構(gòu)的投資格外踴躍。

前述PE人士指出，紅杉資本過(guò)去幾乎是以投資TMT的思路，在醫(yī)療健康領(lǐng)域投資廣撒網(wǎng)，其中又以醫(yī)療器械領(lǐng)域投資甚多。“至少我覺(jué)得，紅杉資本在投醫(yī)療企業(yè)時(shí)，沒(méi)有清晰的思路；但現(xiàn)在在慢慢梳理。”

而因?yàn)橥顿Y京東商城而在大中華區(qū)聞名的高瓴資本，除了試圖入股魚躍醫(yī)療，也在其他醫(yī)療行業(yè)的投資中頻現(xiàn)身影。一位見(jiàn)過(guò)高瓴資本董事長(zhǎng)張磊的PE人士私下告訴記者：“高瓴資本很看好醫(yī)療領(lǐng)域，尤其是大健康領(lǐng)域。他們一直在看醫(yī)療企業(yè)，偏好投資于有壁壘有護(hù)城河的企業(yè)。”